Brasil no cenário internacional Márcio GP Garcia

Brasil no cenário internacional
Márcio G. P. Garcia
Professor Associado
Departamento de Economia - PUC-Rio
BM&F
1º Congresso Internacional de
Derivativos e Mercado Financeiro
Campos do Jordão, SP – 22 de agosto, 2003
Do ponto de vista do Brasil, a maior inserção na
economia mundial (comercial e financeira) é vista como
a melhor forma de promover o crescimento econômico
sustentado. (Vide discurso de FHC na abertura deste
congresso.)
O crescimento econômico sustentado é indispensável
para se atingirem os inadiáveis objetivos sociais de
redução da pobreza, erradicação da miséria e da fome e
mais justa distribuição de renda.
Como obter o retorno ao crescimento sustentado em um
ambiente de maior integração econômica internacional?
O crescimento econômico advém da incorporação de
novos fatores de produção (capital e trabalho) e do
aumento da produtividade dos fatores, normalmente
associado à incorporação de novas tecnologias.
Ou seja, é preciso investir.
Quem vai investir?
O governo? (outras funções prioritárias e está
“quebrado”)
O setor privado (nacional e estrangeiro).
A maior inserção do Brasil na economia mundial
só trará os benefícios pretendidos se houver um
aumento do investimento produtivo.
Portanto, é natural investiguemos os
determinantes do investimento produtivo.
O que diz a teoria econômica sobre os
determinantes do investimento produtivo?
Visão tradicional
1. Calcule o valor presente dos lucros a serem
gerados pelo projeto de investimento (fábrica);
2. Calcule o valor presente das despesas para
construir a fábrica;
3. Determine se a diferença [(1)-(2)]—o valor
presente líquido (VPL ou NPV)—é maior que
zero. Se for, então a fábrica deve ser construída.
Visão moderna (abordagem das opções ou
opções reais) (1/3)
A visão tradicional erra por não considerar
devidamente as três características
fundamentais do investimento produtivo
(irreversibilidade, incerteza e escolha temporal).
Quando se faz um investimento perde-se a
“opção de esperar”. Tal opção é uma opção de
compra, e seu valor tem que ser deduzido do
VPL da visão tradicional.
Visão moderna (abordagem das opções ou opções
reais) (2/3)
O valor da opção de esperar é avaliado como uma
opção de compra (call option), p.ex., através de BlackScholes.
Black-Scholes nos diz que dentre os fatores que influem
no valor de uma opção de compra está a volatilidade do
preço do ativo subjacente. Quanto maior a volatilidade,
maior o valor da opção de compra. Portanto, quanto
maior a incerteza sobre os diversos aspectos que
influenciam o resultado do investimento, maior é o valor
da opção de esperar, menor é o NPV ajustado e menor
é o volume de investimentos.
Visão moderna (abordagem das opções ou opções
reais) (3/3)
The real options approach also suggests that various
sources of uncertainty about future profits—fluctuations
in product prices, input costs, exchange rates, tax and
regulatory policies—have much more important effects
on investment than does the overall level of interest
rates. Uncertainty about the future path of interest rates
may also affect investment more than the general level
of the rates. Reduction or elimination of unnecessary
uncertainty may be the best kind of public policy to
stimulate investment. And the uncertainty generated by
the very process of a lengthy policy debate on
alternatives may be a serious deterrent to investment.
(Dixit e Pindyck, “Investment under Uncertainty”, 1994.)
Outro fator gerador de enorme volatilidade é a
vulnerabilidade externa de nossa economia, que tem
abortado surtos incipientes de crescimento.
Apesar de termos domado a megainflação com o plano
real, nesses nove anos a economia brasileira
permaneceu incapaz de crescer sem gerar pressões
inflacionárias ou no balanço de pagamentos, as quais
exigem a manutenção de altas taxas de juros que
prejudicam sensivelmente o investimento e o
crescimento, além de tornar mais difícil a
sustentabilidade da dívida pública (outro fator gerador de
volatilidade).
Como reduzir a vulnerabilidade
de nossa economia (perda de
PIB e alta de inflação) aos
voláteis fluxos de capital?
Na discussão de ontem sobre a ALCA e
negociações comerciais, o prof. Pastore chamou
a atenção que o crescimento econômico
pressupõe grande volume de comércio
internacional, e não grandes saldos comerciais.
A literatura sobre desenvolvimento econômico há
muito tempo chama a atenção para um conceito
fundamental que está intimamente relacionado
com a maior integração comercial da economia:
exportabilidade.
Exportabilidade
... The only secure way in which a country can
finance the imports it needs to exploit the growth
potential of its [rapidly expanding] activities is by
being able to sell abroad a portion of the output of
these same activities: only then will the spurts in
imports caused by the growth pattern in the
[rapidly expanding] activities be systematically
offset by spurts in exports. Any offsetting by other
exports is to a considerable extent a matter of luck.
(Hirschman, “The Strategy of Economic
Development”,1958)
Como aumentar a exportabilidade da economia
brasileira, assim diminuindo nossa vulnerabilidade
externa e a volatilidade a ela associada?
1) A manutenção de uma taxa de câmbio real no longo prazo
que remunere investimentos em exportação.
2) A desoneração tributária das exportações, que deverá ser
contemplada dentro da reforma tributária.
3) O livre comércio, possibilitando que os produtos brasileiros
possam incorporar componentes estrangeiros, fazendo-os
competitivos (em termos de preço e de qualidade) aos produtos
estrangeiros. (Exemplo da Embraer dado ontem por Pastore.)
4) Uma mão-de-obra educada que possa se adaptar aos
modernos processos produtivos requeridos pelos produtos que
são negociados internacionalmente.
5) A promoção de produtos brasileiros em mercados
internacionais.
O aumento da exportabilidade da economia
brasileira, associada a modificações legais que
melhorem o acesso dos investidores (tanto os
estrangeiros quanto os nacionais) aos direitos de
propriedade sobre os investimentos aqui
realizados, permitirá uma maior integração do
sistema financeiro nacional ao internacional,
diminuindo a vulnerabilidade externa e a
ocorrência de crises financeiras.
Isso em muito contribuirá para estimular o
investimento e o crescimento econômico.
Outras formas importantes para reduzir a
vulnerabilidade externa da economia brasileira:
Aumentar a taxa de poupança doméstica;
Fazer com que o sofisticado mercado financeiro
nacional passe a realizar em maior volume e em
melhores condições a intermediação de
poupança para o financiamento do investimento
produtivo.
Conclusões (1/3):
1) A maior integração internacional nos interessa por
possibilitar maior crescimento econômico;
2) O crescimento econômico pressupõe maior
investimento privado, nacional e estrangeiro;
3) A teoria de opções reais demonstra que a volatilidade
causada pela incerteza quanto a regras futuras e
variáveis econômicas que determinarão o rendimento
dos investimentos (impostos, regulação, crescimento,
inflação, taxa de juros, taxa de câmbio, etc.) aumenta
significativamente o valor da opção de esperar e reduz
os investimentos;
Conclusões (2/3):
4) Conseqüentemente, a discussão continuada
sobre mudanças na política macroeconômica,
bem como as ameaças de rompimento unilateral
de contratos celebrados previamente, e a falta
de clareza das regras a viger no futuro,
aumentam a opção de esperar, e reduzem o
investimento e o crescimento;
5) Regras claras para o investimento são
condição sine qua non para deslanchar o
“espetáculo de crescimento”;
Conclusões (3/3):
6) A vulnerabilidade externa é outro fator gerador de
incerteza que reduz o investimento;
7) Para reduzir a vulnerabilidade externa é necessário:
a) ampliar a exportabilidade da economia;
b) ampliar a integração financeira com o sistema
financeiro internacional;
c) aumentar a poupança doméstica;
d) manter ou ampliar o esforço fiscal de forma a
dirimir totalmente quaisquer dúvidas quanto à
sustentabilidade da dívida pública;
e) manter o regime monetário de inflation targeting
e câmbio flutuante. (Autonomia operacional do BCB.)