Mantemos a visão de que o ciclo de alta da taxa de juros será

05 de dezembro de 2013
Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos
Mantemos a visão de que o ciclo de alta da taxa de juros será encerrado
em janeiro, com uma última elevação de 25 bps da Selic
 Em linha com o sugerido pelo comunicado pós-decisão da semana passada, a ata do Copom sugere que o
processo de ajuste de juros está próximo de seu encerramento. Essa percepção é reforçada pelo destaque dado
no documento aos efeitos da defasagem da política monetária. Ao mesmo tempo, o Comitê manteve a visão de
que a política monetária deve “manter-se especialmente vigilante para garantir que pressões detectadas em
horizontes mais curtos não se propaguem para horizontes mais longos”. Parece-nos que o cenário mais
provável seja o de uma alta adicional de 25 bps na reunião de janeiro do ano que vem, encerrando o ciclo de
ajuste com a Selic em 10,25%. A confirmação desse cenário, contudo, dependerá de vários fatores, dentre os
quais destacamos a trajetória do câmbio.
 A visão do Copom sobre o cenário internacional foi definida como “benigna”, ao mesmo tempo em que o
comentário do documento anterior de que prevalecia um quadro de volatilidade como resposta às perspectivas
de mudanças na política monetária e aos impasses na política fiscal norte-americana foi retirado. Ainda assim, a
publicação chama atenção para “focos de tensão e de volatilidade nos mercados de moedas”. Os preços das
commodities seguem, por sua vez, acomodados, na leitura do Banco Central.
 A avaliação em relação à atividade econômica doméstica praticamente não mudou entre a reunião de outubro e
a de novembro. Destacamos a leitura em relação a este tema, por parte do Banco Central, que continua positiva,
contemplando: (i) ritmo de crescimento “mais intenso neste e no próximo ano”; (ii) “condições financeiras
favoráveis, concessão de serviços públicos, ampliação das áreas de exploração de petróleo, entre outros”, que
são positivas para os investimentos; e (iii) a perspectiva de que a demanda das famílias tende a continuar em
expansão. Soma-se a isso, o reconhecimento de que o mercado de trabalho segue com baixa ociosidade e que
isso traz riscos negativos para a inflação, pressionando os custos.
 Para o cenário prospectivo para a inflação, as projeções continuam acima da meta, ainda que no cenário de
referência a projeção para 2013 tenha registrado redução desde a reunião de novembro do Copom. Da mesma
forma, para 2014, as projeções seguiram inalteradas no cenário de referência e recuaram na de mercado, mas
continuam superando a meta. Finalmente, para o terceiro trimestre de 2015, em ambos os cenários, a inflação
encontra-se acima da meta de 4,5%.
 Com base neste documento, na nossa visão, há sinais claros de que o ciclo aproxima-se do seu fim e, com isso,
esperamos aumento de 25 bps da taxa de juros. Mesmo que a porta não esteja totalmente fechada para uma
elevação de 50 bps, atribuímos baixa probabilidade para esta opção, nos levando a reforçar a nossa expectativa
de uma alta de 25 bps. Ainda assim, cabe-nos apontar alguns condicionantes para as decisões futuras, que
poderão afetar não somente a intensidade, mas o eventual prolongamento do ciclo de ajuste de juros. A trajetória
da taxa de câmbio daqui para frente, em grande medida, dependente das decisões futuras do banco central dos
EUA, poderá alterar as decisões do Copom, caso aponte para uma depreciação muito forte e rápida. Por outro
lado, diante do esperado arrefecimento da economia na passagem de 2013 e de 2014 e das preocupações de
que o crescimento do PIB do ano que vem fique abaixo de 2% (lembrando que projetamos expansão de 2,1%)
constituem fatores de alívio para o balanço de riscos da inflação. Julgamos que o Copom, portanto, optará por
encerrar o ciclo na reunião de janeiro, enquanto aguarda os efeitos defasados da alta implementada desde abril
de 2013. Por fim, importante lembrar que ao final deste mês teremos a divulgação do Relatório Trimestral de
Inflação, quando se espera que o Banco Central apresente sinais adicionais dos seus próximos passos.
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