Os oito fatores que influenciam os mercados de

BLU PUTNAM, ECONOMISTA-CHEFE
E DIRETOR ADMINISTRATIVO DO
CME GROUP
SEPTEMBER 2015
Os oito fatores que influenciam os mercados de energia
Em 2016 e no futuro
Todos os exemplos neste relatório são interpretações de situações hipotéticas usadas somente com
propósito de explicação. As visões contidas neste relatório refletem somente as opiniões dos autores e não
necessariamente do CME Group ou de suas instituições afiliadas. Este relatório e a informação contida nele
não devem ser considerados conselhos de investimento ou resultados de experiência real de mercado.
Os mercados de energia estão em sintonia com forças
de curto e longo prazos colidindo para criar mais que a
usual parcela de incerteza. Durante o curso de 2016, nós
vemos a continuação do ambiente de preços baixos para
o petróleo e o gás natural, embora com considerável volatilidade enquanto preços giram em torno de largas faixas
de negociação. No longo prazo, digamos de 2017 a 2020,
o nosso cenário base envolve uma divergência entre as
dinâmicas de preço do petróleo e do gás natural, e uma
maior confiança no WTI como a referência global para o
petróleo. Nós vemos a evolução de oito fatores-chave que
direcionam as dinâmicas do mercado de energia, quatro
para o curto prazo e outros quatro para o longo prazo:
Curto prazo:
• Crescimento contínuo da produção nos Estados Unidos.
• Aumento da produção do Oriente Médio.
• Crescimento global lento; e
• Impacto do El Nino no inverno dos EUA em 2015-2016.
Longo prazo:
• Exportações de GNL dos Estados Unidos.
• Queda na produção de petróleo do Mar do Norte.
• Descolamento dos preços do gás natural dos preços do
petróleo na Europa e Ásia.
•Potencial para o fim da proibição das exportações de
petróleo dos EUA.
1) Crescimento contínuo da produção dos Estados Unidos
apesar dos preços menores manterem os preços do
petróleo baixos. Quando os preços do petróleo entraram
em colapso e caíram pela metade no quarto trimestre
de 2015, muitos analistas esperavam uma resposta
relativamente rápida de oferta em modelos ensinados em
todas as aulas de Microeconomia. Infelizmente, a versão
de economia básica não conhece nada sobre dívida,
tempo, e fluxo de caixa, entre muitas outras coisas.
Muitos poços nos Estados Unidos foram fechados, mas o
foco em conseguir mais petróleo de poços mais eficientes
tem mantido a produção em alta.
E isto terá que apreciar a diferença entre o fluxo de
caixa e os balanços. Os produtores de petróleo, assim
como as lojas de conveniência da família, sabem que o
dinheiro é rei. É muito fácil incluir itens não monetários
como a depreciação, assim como um certo investimento
ou custo de capital, nos cálculos da soma de dinheiro
exigida na produção de um barril de petróleo. O que
realmente importa ao produtor de petróleo, entretanto, é
o atual custo à vista do próximo barril de petróleo, e estes
custos à vista podem ser substancialmente menores
que os custos aferidos pelos princípios de contabilidade
e parecem representar o custo em dólar por barril. Isto
significa que, em uma base monetária futura, muitos
poços que parecem não lucrativos em uma base contábil
ainda são positivos no fluxo de caixa líquido. Então, o
produtor mantém-se bombeando – petróleo e dinheiro.
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A dívida importa também, porque muitos produtores de
petróleo têm um monte delas. Se eles fechassem seus
poços, não haveria mais fluxo de petróleo, além de fluxo
de caixa e o dinheiro necessário para pagar suas dívidas.
Extrair petróleo com perda faz sentido se o produtor pode
manter-se no jogo por um prazo maior e evitar a falência.
2) Aumento da produção do Oriente Médio contribui para
um ambiente de preço baixo. Na maioria, os produtores
do Oriente Médio trabalham com custos de margens
extremamente baixos. Não há qualquer incentivo para que
estes produtores de custo extremamente baixo reduzam
a produção de petróleo, enquanto há incentivos de longo
prazo para a extração de mais petróleo, incluindo a
necessidade de renda, assim como o desejo de colocar
mais pressão na concorrência.
E ainda há a dinâmica das políticas do Oriente Médio. O
acordo das cinco nações com o Irã sobre a geração de
energia nuclear e o surgimento de sanções econômicas
seguem conforme o previsto. Isto significa uma maior
produção do Irã entrando nos mercados. Além disso,
os vários conflitos no Oriente Médio têm uma nova
dimensão. O objetivo de várias rebeliões é ter o controle
das reservas de petróleo para seus propósitos e não para
a capacidade de produção de petróleo, como o Iraque
fez quando recuou do Kuwait nos anos 1990. O resultado
líquido é que a política no Oriente Médio, por muito tempo
associada com rupturas de abastecimento, contribuem
atualmente para uma maior oferta. Certamente, isto pode
mudar num instante, mas ignora esta nova realidade à
sua própria sorte.
3) Crescimento global lento, incluindo a China em
desaceleração, o que representa menor crescimento
de demanda por energia. Os Estados Unidos são das
economias industrializadas maduras mais robustas e
crescem apenas estáveis 2.5% de PIB real a cada ano.
A Europa parece estar emergindo de sua estagnação
econômica em 2015. Entretanto, isto significa apenas
de 1% a 2% de crescimento do PIB real. O Japão está
crescendo pouco, já que nem a “Abenomics”, nem o iene
japonês extremamente depreciado, poderiam levantar
esta economia envelhecida de seu marasmo.
No mundo emergente, países do Brasil à Turquia à
Tailândia estão presenciando o aumento de riscos
políticos levando à ruptura. Mas a China é o destaque.
Depois de décadas tendo média de 10% de crescimento
de PIB real, está desacelerando. O gasto com
infraestrutura não traz o mesmo retorno que antes. E os
parceiros comerciais da China, tanto países de economia
emergente quanto países industrializados, simplesmente
não estão crescendo com a rapidez necessária para
dar suporte à máquina exportadora que é a China. Sem
crescimento das exportações, a China desacelera ainda
mais rapidamente. Uma China em desaceleração, com
crescimento lento de mercados emergentes e países
maduros são fatores de têm como consequência um
crescimento muito baixo de demanda por energia.
4) Impacto do El Nino no inverno dos EUA de 2015-2016
poderá reduzir a demanda por gás temporariamente. O
último fator de curto prazo teve impacto no gás natural
nos Estados Unidos. Um padrão de clima do El Nino
desenvolvido pelo equador no Oceano Pacífico entre
março e julho de 2015. Mesmo que o El Nino comece
a enfraquecer neste inverno, terá ganhado força
suficiente para influenciar a trilha de tempestades dos
Estados Unidos com potencial para maior precipitação
e clima de inverno mais ameno. Um inverno mais
quente que o normal poderia colocar alguma pressão
de baixa temporária sobre os preços do gás, enquanto
o gás natural serve tanto como combustível destinado
diretamente para o aquecimento de casas, quanto como
combustível para a geração de energia.
Sumário de curto-prazo. O exemplo tem tudo a ver com
oferta elevada e menor demanda, mesmo com a queda
expressiva nos preços do petróleo no final de 2014.
Isso dá suporte ao petróleo ficar em um ambiente de
negociação relativamente baixo com pouca probabilidade
de um retorno a US$ 100 por barril em um futuro próximo.
Nós poderíamos colocar o petróleo WTI na faixa de
US$ 35 a US$ 55. Uma baixa para US$20/barril poderia
ser desencadeada por uma séria recessão global.
Apesar de nosso pessimismo sobre o lento crescimento
global, vemos apenas uma probabilidade de 10% para o
desenvolvimento de uma recessão global. E, um retorno
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de US$100/barril poderia exigir uma larga ruptura de
oferta no Oriente Médio ou um retorno de 5% a 10%
de crescimento de PIB real na China e outros países
emergentes. Nenhuma destas possibilidades parece
provável no curto prazo.
5) As exportações de GNL dos Estados Unidos poderiam
aumentar os preços do gás natural dos EUA e reduzir
os preços na Ásia e na Europa. Antes do início do boom
da produção do gás natural, os Estados Unidos foram
importadores de gás natural liquefeito (GNL). Atualmente,
bilhões de dólares são gastos em grandes projetos de
capital para construir unidades de GNL e portos reversos
para exportação.
Este processo leva tempo – anos e anos. É como
assistir a uma pintura secar. A pintura realmente seca,
e as exportações de GNL dos Estados Unidos terão
provavelmente uma influência nos preços do gás natural
dos Estados Unidos (altista), e da Europa e Ásia (baixista)
no período de 2017 a 2020.
6) A produção de petróleo do Mar do Norte em queda
faz do petróleo Brent uma referência menos atraente. O
Mar do Norte é um lugar desafiador para a produção de
petróleo. Pergunte a um operador de equipamentos da
indústria do petróleo nas águas geladas da Escócia e da
Noruega, e ele deverá dizer a você sobre nove meses de
inverno e três meses de clima ruim. Isto significa, então,
que é um ambiente de preço baixo, onde manutenção e
custos de investimento argumentam contra a expansão
da produção do Mar do Norte. E, o mercado do Mar do
Norte tem visto a queda na produção por mais de uma
década. A baixa na produção associada à probabilidade
de aumento das interrupções de produção relacionadas à
manutenção sugerem que a base entre o Brent e outros
tipos de petróleo irá tornar-se muito mais volátil, e base
volátil não é uma prescrição para uma referência de
mercado robusta.
7) Descolamento dos preços do gás natural do petróleo na
Europa e Ásia enfraquece ainda mais o Brent no mercado
e sugere menores preços de gás natural na região. No
passado, o Brent se beneficiou como uma referência por
ser usado para definir preço dos contratos europeus de
gás natural de longo prazo. Esta ligação gás-petróleo vem
se desfazendo e esta tendência se acelera. A implicação
dos preços do gás natural na Europa e Ásia pode, agora,
dançar com a própria música, e isso sugere a possibilidade
de preços de gás natural menores nesta região, assim
como o avanço no enfraquecimento do risco de gestão que
usa o Brent como referência.
8) Potencial para o surgimento da proibição das
exportações de petróleo dos EUA pode aumentar o
uso do WTI como uma referência global. De volta aos
anos de 1970, os Estados Unidos estavam preocupados
que a OPEP tivesse poder sobre a economia norteamericana e, com isso, foi aprovada legislação para
a proibição da exportação de petróleo dos EUA. Esta
proibição à exportação de petróleo foi marginalizada pelo
boom de produção de petróleo. E o caso de permitir as
exportações de produtos refinados, mas não do petróleo
bruto quando a oferta é abundante, não faz muito sentido
agora. Dito isto, a política de Washington move-se
muito lentamente, então uma revisão da proibição das
exportações do petróleo provavelmente terá que esperar
até depois das eleições presidenciais de 2016. Mesmo
assim, no período de 2017 a 2020, uma ligação mais
estreita entre o WTI e outros tipos de petróleo produzidos
no Oriente Médio e Rússia sugerem um crescimento
constante do WTI como a referência global favorita.
Sumário de longo prazo. Para o longo prazo, o cenáriobase envolve o ressurgimento do petróleo WTI dos EUA
como referência global, influenciado pela produção em
declínio no Mar do Norte, descolamento da convenção
europeia do preço do gás natural em termos de Brent, e
o potencial de uma revisão da proibição das exportações
do petróleo depois das eleições presidenciais dos EUA.
No mundo do gás natural, o grande acontecimento será
o advento de uma capacidade significativa de GNL
dos Estados Unidos. O gás natural é dominado por
considerações de oferta e demanda de mercados locais
quando dutos são os principais mecanismos de entrega.
As exportações de GNL, entretanto, podem ligar o gás
natural dos Estados Unidos aos mercados europeu e
asiático, enquanto for o caso com as importações de GNL
nos Estados Unidos antes do início do boom da produção.
Isto sugere uma mudança relativa de preços, com a
Europa e Ásia tendo uma pressão baixista e os Estados
Unidos tendo uma pressão altista para o gás natural.
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