Cenário Econômico Em meio à tramitação da proposta de Reforma

Cenário Econômico
No início de maio, embora alguns líderes do governo
aventassem a possibilidade da votação da Reforma da
Previdência ser iniciada ainda no final do mês, já era
visível a dificuldade de obter os votos necessários
(308) entre os deputados. Novas concessões que
diluiriam adicionalmente o texto aprovado na Comissão
Especial da Câmara dos Deputados (CD) e,
consequentemente, algum atraso em relação àquele
calendário pareciam ser o preço inevitável a pagar para
garantir o quórum requerido.
Na noite de 17 de maio, porém, o cenário de avanço da
Reforma da Previdência sofreu enorme abalo, com a
divulgação de gravações envolvendo o presidente
Temer que o colocaram em posição política bastante
delicada. Com isso, todo o processo de coordenação e
mobilização da chamada base aliada no Congresso foi
perdido. Embora seja temerário afirmar que voltamos à
estaca zero nessa seara, é bastante razoável concluir
que o prejuízo em termos de conteúdo a ser
eventualmente aprovado e ao calendário a ser
observado é bastante significativo, na melhor das
hipóteses.
Diante do enorme desarranjo político perfeitamente
visível entre as fileiras governistas, o cenário mais
favorável agora para a Reforma da Previdência parece
ser aquele em que novas e importantes diluições são
feitas, preservando pouco da proposta original enviada
ao final do ano passado ao Congresso, e sua
aprovação ocorre na parte final deste ano. Já em um
cenário menos favorável, a fragmentação do apoio do
atual Congresso à agenda de reformas alcançaria um
nível tal que inviabiliza a obtenção dos 308 votos na
CD e os 49 no Senado, adiando qualquer progresso
relevante para 2019 em diante.
Diante de perspectivas pouco alvissareiras, é mais que
razoável cogitar mudanças importantes no cenário
econômico para os próximos meses e anos em relação
ao esperado até recentemente. Uma das primeiras e
mais importantes “vítimas” deverá ser a atividade
econômica.
A perspectiva de ajuste dos enormes desequilíbrios
fiscais,
notadamente
do
lado
dos
gastos
previdenciários, reduzia não apenas a percepção de
risco país e, consequentemente, a taxa de juros
estrutural (de longo prazo), com implicações óbvias
sobre a viabilidade/rentabilidade dos negócios, como
também fazia crer que, num horizonte mais longo de
tempo, fosse possível inclusive reduzir a enorme carga
de impostos incidente sobre famílias e empresas.
Assim, a combinação de juros mais baixos e carga
tributária menor levava à perspectiva de um
crescimento econômico mais robusto e sustentável,
alimentando um círculo virtuoso. Sem o mesmo grau de
confiança na agenda de reformas, é natural que
decisões de consumo e investimento sejam mais uma
vez adiadas, à espera de maior definição do cenário
político e, consequentemente, econômico.
Um menor crescimento econômico, por sua vez,
obviamente cobrará seu preço sobre o emprego, a
renda, o faturamento e os lucros e, consequentemente,
sobre a arrecadação tributária. Ainda que a chamada
PEC do Teto dos Gastos, recém aprovada, seja um
fator limitante a uma deterioração mais acentuada das
contas públicas, parece inevitável que o crescimento da
dívida pública siga em trajetória preocupante ao longo
dos próximos anos.
À bem da verdade, mesmo com a aprovação neste ano
de uma Reforma da Previdência mais profunda, a
relação dívida pública/PIB ainda cresceria por mais
dois ou três anos, ao menos. Ocorre que diante das
novas perspectivas, esse ciclo de piora do
endividamento público será mais prolongado e mais
veloz do que se imaginava até há pouco.
Há, porém, uma percepção dominante entre os agentes
de mercado, de que não importa quem seja o
presidente (agora, em seis meses ou a partir de 2019),
as reformas estruturais serão aprovadas, podendo, no
máximo, sofrer algum atraso. É por conta de tal
avaliação, juntamente com um quadro internacional
ainda bastante favorável, que combina elevada liquidez
e melhora do crescimento global, que a dinâmica dos
preços dos ativos financeiros locais mostrou-se até
aqui bastante benigna, considerando-se a dimensão da
crise política atual e seus possíveis efeitos sobre os
indicadores econômicos nos próximos meses.
Contas externas saudáveis, reservas internacionais
elevadas, inflação em queda e equipe econômica
competente são fatores inquestionavelmente positivos
em meio à crise política, e que podem ajudar a mitigar
suas repercussões econômicas. Daí a considerar que
estamos imunes à instabilidade política, porém, vai
uma enorme distância. Uma redução, mesmo que
gradual, da enorme liquidez global hoje disponível, ou a
renovação de temores quanto à economia chinesa, por
exemplo, podem ser suficientes para uma substancial
revisão do valor dos ativos brasileiros.
É importante ter em mente que a aprovação da uma
profunda e abrangente Reforma da Previdência não era
suficiente para nos garantir dias melhores, mas
certamente era condição mais que necessária para
pleitearmos um cenário mais promissor. Seu
adiamento, na melhor das hipóteses, só tornará o
problema e o decorrente ajuste necessário, ainda
maiores.
a agenda de reformas sofria então um duro golpe. No
dia seguinte, os preços dos principais ativos
alcançaram seus limites de altas em suas respectivas
bolsas de negociação e por pelo menos mais dois ou
três dias, ocorreu violento processo de reprecificação
desses ativos.
Mercados
Baseado apenas nas variações de preços entre o final
de abril e o final de maio, um observador desatento do
mercado financeiro local poderia afirmar que o
comportamento do último mês foi absolutamente
comum. Afinal, o juro nominal pré-fixado com
vencimento em janeiro de 2019 mostrou virtual
estabilidade, a taxa de câmbio BRL/USD registrou uma
ligeira desvalorização de 1,4% e o Ibovespa mostrou
queda de 4%, absolutamente normal diante do padrão
de volatilidade do índice. Como quase todos sabem (a
exceção talvez seja o nosso hipotético observador
desatento), porém, maio de 2017 não foi um mês
comum. Ele pode ser divido em 2 ou mesmo três partes
muito diferentes entre si.
Na primeira quinzena, vigorava um otimismo comedido
de que a votação (e aprovação) da Reforma da
Previdência era uma questão de poucas semanas. Na
esteira dessa expectativa, havia a convicção de que em
sua reunião do final do mês, o Copom aceleraria o
ritmo de corte da Selic para 1,25 ponto percentual.
Para completar, os primeiros sinais de recuperação da
atividade econômica se consolidavam e descortinavam
um cenário mais favorável para o resultado das
empresas e, consequentemente, para os papéis
listados na bolsa de valores.
Todo esse ambiente foi subitamente revertido com a
divulgação na noite do dia 17/maio de gravações
envolvendo o presidente Temer e a percepção de que
Sem fatos novos, porém, e com um significativo fluxo
de ingresso de recursos externos, que entraram no
país para se aproveitar desse novo e depreciado
patamar de preços, os dias finais do mês retomaram
um patamar não muito diferente daquele observado
poucas semanas atrás, a ponto de iludir o nosso já
mencionado desatento observador.
Essa rápida e expressiva recuperação dos preços dos
ativos domésticos, ainda que não integral, tem enorme
relação com i) um ambiente externo de enorme liquidez
(e consequentemente, de apetite por risco), ii) a
perspectiva de que a equipe econômica, de enorme
reputação, seguirá mantendo um conjunto adequado
de políticas e, em menor escala, iii) a expectativa de
que, mesmo com alguma diluição e com atraso em
relação ao cronograma anterior, haverá avanço em
relação às reformas Trabalhista e, sobretudo, da
Previdência.
O julgamento da chapa Dilma/Temer de 2014 pelo
TSE, o risco de novas denúncias envolvendo o núcleo
do poder federal, as ameaças de defecções na
chamada base aliada são alguns dos fatores de risco
que manterão os mercados locais sob enorme
indefinição ao longo das próximas semanas. No
exterior, a postura dos principais bancos centrais
globais (Fed e BCE à frente) é que definirão se o atual
apetite de risco será mantido ou não, ao menos no
curto prazo.
Perspectivas
Estratégia de Investimento / Atribuição de
Desempenho — Porto Seguro Multiestratégia FIC
FIM
Em renda fixa local, apresentamos em maio um
desempenho que consideramos destacado (+0,28%),
haja visto o enorme choque ocorrido no mês. No
decorrer da primeira quinzena, à medida que os preços
foram sendo comprimidos em função do maior
otimismo dos agentes com a perspectiva de aprovação
da reforma da previdência, que por sua vez permitiria
uma redução de juro mais intensa, optamos por reduzir
nossas posições, amparados pelo diagnóstico de que
os desafios à frente ainda eram relevantes. Esta
decisão foi determinante para que preservássemos, ao
final do mês, parte dos ganhos obtidos, mesmo após a
enorme alta de taxas ocorrida em relação ao patamar
mínimo atingido às vésperas da divulgação das
gravações.
No mercado externo e de câmbio, as posições tomadas
em juros americanos foram mais uma vez as
responsáveis pelo resultado negativo no mês (-0,42%),
sendo os dados de inflação mais fracos e a queda dos
preços de commodities os vetores do movimento. As
perdas nas posições vendidas em dólar contra o real
foram compensadas pelas posições tomadas em
cupom cambial.
Na renda variável, nossa posição direcional nos custou
96bps, enquanto nosso long&short perdeu 3bps.
É certo que enfrentaremos um período de extrema
incerteza nas próximas semanas. O cenário-base, que
desenhava-se promissor, foi subitamente embaralhado.
Por conta do provável impacto negativo que este
quadro deverá ter sobre a atividade econômica,
acreditamos que o Banco Central ainda poderá reduzir
a Selic nos próximos meses em direção a 1 dígito.
Porém, o ponto terminal do ciclo poderá sofrer revisões
para cima, a depender do grau de comprometimento
das reformas que vinham sendo discutidas, sobretudo
a Previdenciária. Nesse ambiente, deveremos
privilegiar majoritariamente posicionamento tático, até
que tenhamos maior clareza quanto ao cenário.
A
reviravolta
do
cenário
político
brasileiro,
principalmente com seus impactos no âmbito fiscal, fez
com que zerássemos nossas posições vendidas em
dólares contra o real. No curto prazo, a intervenção via
swaps pelo BC (US$10bi) e a perspectiva de contas
externas robustas limitou a depreciação da moeda,
mas eventualmente o impacto da deterioração fiscal há
de pressionar o real. Com esse cenário, estamos
optando por posições mais táticas, mas com viés
comprado em dólar. Caso a cotação volte para 3,20,
aproveitaremos para montar posições mais estruturais
de médio prazo. Seguimos tomados em juros
americanos, e vendidos em dólares contra uma cesta
de moedas (euro, iene e dólar canadense).
Na bolsa estávamos bastante otimistas no mês
passado, porém com o cenário pior para a atividade e
andamento das reformas, os fatores para a nossa
alocação direcional comprada se enfraqueceram. Dado
isso, estamos carregando posições direcionais
vendidas e com gestão ativa dada a maior volatilidade.
Estratégia de Investimento / Atribuição de
Desempenho — Porto Seguro Clássico RF FIC FI
Apresentamos em maio rentabilidade superior ao cdi,
desempenho que consideramos destacado haja visto o
enorme choque ocorrido no mês. No decorrer da
primeira quinzena, à medida que os preços foram
sendo comprimidos em função do maior otimismo dos
agentes com a perspectiva de aprovação da reforma da
previdência, que por sua vez permitiria uma redução de
juro mais intensa, optamos por reduzir nossas
posições, amparados pelo diagnóstico de que os
desafios à frente ainda eram relevantes. Esta decisão
foi determinante para que preservássemos, ao final do
mês, boa parte dos ganhos obtidos, mesmo após a
enorme alta de taxas ocorrida em relação ao patamar
mínimo atingido às vésperas da divulgação das
gravações.
Perspectivas
É certo que enfrentaremos um período de extrema
incerteza nas próximas semanas. O cenário-base, que
desenhava-se promissor, foi subitamente embaralhado.
Por conta do provável impacto negativo que este
quadro deverá ter sobre a atividade econômica,
acreditamos que o Banco Central ainda poderá reduzir
a Selic nos próximos meses em direção a 1 dígito, que
ainda tende a beneficiar alocações em renda fixa.
Porém, o ponto terminal do ciclo poderá sofrer revisões
para cima, a depender do grau de comprometimento
das reformas que vinham sendo discutidas, sobretudo
a Previdenciária. Nesse ambiente, deveremos
privilegiar majoritariamente posicionamento tático, até
que tenhamos maior clareza quanto ao cenário,
concentrando nossas alocações em vértices préfixados mais curtos, ou em juro real.
Estratégia de Investimento / Atribuição
Desempenho — Porto Seguro Ações FIC FIA
de
O Ibovespa fechou o mês de maio com queda de 4,1%,
destacando-se, dentre as principais bolsas mundiais,
como a de pior desempenho no mês.
Podemos dizer que a tal delação do fim do mundo não
foi a da Odebrecht, como a imprensa costumava
chamar o acordo da empreiteira, mas sim a dos irmãos
Batista. Esta sim teve um potencial explosivo sobre as
expectativas do país e da aprovação das reformas.
Já o cenário externo foi marcado pela continuidade do
movimento de alta da bolsa americana, apesar dos
problemas políticos enfrentados pelo presidente Trump
e pelos dados ligeiramente mais fracos de atividade
econômica.
Aliás, foi essa continuidade da força do mercado
externo que, a nosso ver, permitiu que o mercado
brasileiro reagisse de forma até que branda diante da
gravidade da crise política instaurada a partir de um
governo que está fraco para fazer avançar as reformas,
porém que continua em pé, sobrevivendo aos trancos e
barrancos.
O fundo Porto Seguro FIC FIA caiu 4,87%. Os
destaques positivos vieram de uma posição do setor de
aliemntos (+0,75 bps) e consumo (+0,37bps). Os
destaques negativos vieram de uma posição no setor
de consumo (-0,95bps) e imobiliário (-0,70bps).
Setorialmente, o fato de termos muita posição no setor
de bancos foi o que mais pesou na carteira no mês.
Para que a carteira ficasse adequada ao cenário de
instabilidade e incerteza que se desenhou a partir do
evento da delação dos irmãos Batista fizemos algumas
alterações na carteira. Diminuímos consideravelmente
a posição no setor de bancos, através de compras de
proteção (put), diminuindo a exposição no setor de
bancos de 20% para 6,7%. Além disso aumentamos a
exposição nos setores de consumo, alimentos,
imboiliário e saneamento, mirando em empresas mais
defensivas dentro desses setores ou que tenham
evento de curto prazo.
No encerramento do mês nossa carteira estava um
pouco mais diversificada (20 ações contra 18 no mês
anterior) e com uma exposição de 80% e com beta
menor, mesmo estando mais exposta aos setores
imobiliário (14%), consumo (14%) e alimentos (13%).
Perspectivas
Como dissemos acima, entendemos que o mercado
brasileiro reagiu com moderação ao evento da delação.
O principal motivo para isso foi a compra por parte de
investidores estrangeiros que aproveitaram a queda
para adicionar risco Brasil. Nós fizemos o contrário:
aproveitamos a normalização precoce do mercado para
reduzir posição e comprar proteção em opções.
Também mudamos o portfólio de forma a carregarmos
empresas que precisem menos da retomada de
atividade para crescimento de lucro.
Ainda que as perspectivas de médio/longo prazo
estejam mais vinculadas ao ciclo eleitoral de 2018 e
menos à votação da reforma, o curto prazo se
apresenta muito incerto para mantermos a posição que
tínhamos originalmente. Ademais, mesmo que os
estrangeiros continuem na ponta compradora,
entendemos que o risco vis à vis o retorno de uma
posição muito comprada não se justifica no momento
atual.
Estratégia de Investimento / Atribuição de
Desempenho — Porto Seguro Juro Real FIC RF
Longo Prazo
O mês de maio foi marcado pela divulgação na noite do
dia 17/maio de gravações envolvendo o presidente
Temer. Com a divulgação das gravações o mercado
ficou cauteloso com relação ao futuro da Reforma da
Previdência, seja no que diz respeito ao seu conteúdo
final, seja no tocante ao timing de sua aprovação.
Essa percepção de que a agenda de reformas na
melhor das hipóteses será postergada ocasionou
abertura ao longo no mês da curva de juros reais.
Com isso, o Banco Central manteve o ritmo do corte de
juros de 1,0 p.p. para 10,25%, porém o Banco Central
citou que atual balanço de risco já para próxima
reunião, sugere uma redução moderada do ritmo de
flexibilização monetária atual.
Além do que, o Copom ressalta que falta de evolução
do processo de reformas e ajustes da economia
dificulta a queda mais vertiginosa das estimativas da
taxa de juros estrutural.
Diante do exposto, a despeito da abertura das taxas
mantivemos a duration do fundo ligeiramente superior
com relação ao benchmark, IMA–B Total.
Perspectivas
Embora a perspectiva de queda do juro real estrutural
da economia transitoriamente esteja em descrença,
ainda vislumbramos que o Copom levará o juro real em
direção ao patamar inferior do considerado neutro, com
isso, vislumbramos uma relevante queda das taxas de
juros reais a frente.
Assim, pretendemos alongar a duration do produto,
para capturar a queda do juro que provavelmente será
mais profunda que o precificado pelos mercados.
O ganho de credibilidade da autoridade monetária, e o
grande hiato da economia permitirá que a taxa de juros
por algum tempo fique no campo expansionista sem
colocar em risco o atual processo de desinflação.
Assim, a duration adicional com relação à carteira
teórica, abrirá espaço para superarmos o benchmark
caso nosso cenário se confirme.
Estratégia de Investimento / Atribuição de
Desempenho — Porto Seguro Referenciado DI
Crédito Privado
No mês de maio o fundo Porto Seguro Referenciado DI
Crédito Privado rendeu 0,98%, equivalente a 105,6%
CDI.
A instabilidade política abalou os mercados de juros e
de renda variável, mas no mercado de crédito privado
os spreads sofreram menor impacto. Continuamos
vendo uma escassez de oferta de ativos de baixo risco
de crédito, que tem reduzido ainda mais os prêmios
dos ativos. A nossa carteira voltou a se beneficiar
principalmente do fechamento de spreads das Letras
Financeiras dos grandes bancos e dos bancos de
montadora.
O ambiente atual deverá postergar a retomada do
crédito na economia. No curto prazo já vemos
consequências, com o adiamento de ofertas primárias,
seja em oferta de ações, emissões de bonds ou
emissões de debêntures. Todos estes fatores também
deverão afetar a retomada da atividade econômica e
aumentar o risco da dívida do país, das empresas e
bancos, como já vêm alertando as principais agências
de risco.
Para os ativos de maior risco, o cenário volta a ficar
mais adverso e poderemos ver a deterioração dos
spreads. Por outro lado, a busca pela segurança
deverá trazer mais demanda para os ativos de baixo
risco e manter os spreads em patamar baixo. Além
disso, uma retomada mais lenta da atividade deverá
reduzir ainda mais o apetite dos grandes bancos por
novas captações.
No último mês, adicionamos um novo emissor à
carteira, um banco estrangeiro, numa operação de 2
anos. Também aumentamos marginalmente a
exposição em um banco de montadora, através de
CDB de 1 ano e em um banco de porte médio a
grande, com prazo próximo a 2,5 anos. Também
aproveitamos a grande demanda no secundário para
vender Letras Financeiras com prazo curto e baixo
prêmio e assim abrir espaço para novas alocações.
No mercado primário de debêntures, participamos de
apenas uma oferta e aumentamos marginalmente a
exposição em um emissor do qual já tínhamos em
carteira. A operação foi muito bem demandada e a taxa
final ficou bem abaixo das últimas emissões. Também
compramos debêntures no secundário, com duração
próxima a 3 anos.
Em função da captação no mês, a exposição final em
debêntures caiu um pouco, de 18% para 17% do
patrimônio líquido do fundo. A exposição em emissores
financeiros subiu de 53% para 55% e a alocação total
do fundo subiu de para 72%. Nos próximos 2 meses,
ainda temos 7% da carteira vencendo e continuaremos
à procura de bons ativos para recomposição da
carteira.
Disclaimer: LEIA O PROSPECTO, O FORMULÁRIO DE INFORMAÇÕES COMPLEMENTARES, LÂMINA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS
E O REGULAMENTO ANTES DE INVESTIR. Fundos de investimento não contam com a garantia do administrador do fundo, gestor, de
qualquer mecanismo de seguro ou, ainda do Fundo Garantidor de Crédito –FGC. Rentabilidade passada não representa garantia de
rentabilidade futura. A rentabilidade divulgada não é liquida de impostos. Os investidores devem estar preparados para aceitar os riscos
inerentes aos diversos mercados em que os fundos atuam, ainda que o gestor da carteira mantenha sistema de gerenciamento de riscos, e
consequentemente, possíveis variações no patrimônio investido, sendo que não há garantia de completa eliminação da possibilidade de perdas
para o fundo e para o investidor. Os fundos são destinados a investidores em geral. Descrição do TIPO ANBIMA disponível no formulário de
informações complementares. Documentos legais dos fundos como regulamento e demais, podem ser consultados no seguinte endereço
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Porto Seguro Clássico RF FIC FI
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