Clique aqui para baixar! - Administração

Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 1/6
ALAVANCAGEM E ESTRUTURA DE CAPITAL
1. Alavancagem: é o uso de ativos ou recursos com um custo fixo, a fim de aumentar
os retornos dos proprietários da empresa.
1.1. Alavancagem x Risco x Retorno
1.2. Tipos de Alavancagem: operacional, financeira e total
2. Análise do Ponto de Equilíbrio: custos fixos e seus efeitos
2.1. É usada pela empresa para:
a) Determinar o nível de operações necessário para cobrir todos os custos
operacionais
b) Avaliar a lucratividade associada a vários níveis de venda
2.2. Ponto de Equilíbrio Operacional
2.2.1. Abordagem algébrica
Receita de Vendas
(-) Custos Operacionais Fixos
(-) Custos Operacionais Variáveis
(=) Lucro Antes Juros e Imp. de Renda
pxQ
F
vxQ
LAJIR
LAJIR = (p x Q) – F – (v x Q)  LAJIR = Q (p-v) – F
No ponto de equilíbrio o LAJIR = 0. Solucionando para Q:
F
Q
pv
Exemplo: um pequeno varejista tem custos operacionais fixos de R$
2.500, preço de venda por unidade de R$ 10,00 e seus custos
operacionais variáveis por unidade somam R$ 5,00. Qual o seu ponto de
equilíbrio?
2.2.2. Abordagem gráfica
2.2.3. Sensibilidade do ponto de equilíbrio: mudanças nas variáveis chaves
3. Alavancagem Operacional: uso potencial de custos operacionais fixos para
aumentar os efeitos das mudanças nas vendas sobre o LAJIR.
3.1. Exemplo: considerando o varejista do exemplo anterior que tem custos fixos de
R$ 2.500, custos variáveis unitários de R$ 5 e preço de venda por unidade de
R$ 10, verifique os efeitos sobre o LAJIR de um aumento ou redução das
vendas a partir de um volume de 1.000 unidades.
3.2. Grau de Alavancagem Operacional: é a medida numérica da alavancagem
operacional da empresa (para um dado nível de venda).
Variação _ % _ do _ LAJIR
Q  ( p  v)
OU
GAO 
GAO 
Variação _ % _ nas _ Vendas
Q  ( p  v)  F
3.3. Custos fixos e alavancagem operacional: quanto mais elevados os custos fixos
em relação aos custos variáveis, maior o grau de alavancagem operacional.
4. Alavancagem Financeira: capacidade da empresa para usar encargos financeiros
fixos a fim de maximizar os efeitos de variações no LAJIR sobre os lucros por ação
(LPA).
4.1. Exemplo: considerando que o varejista tem um título de dívida de R$ 2.000 com
uma taxa de juros anuais de cupom de 10% e 500 ações preferenciais que
pagam R$ 0,40 de dividendo anual por ação. Como possui 800 ações ordinárias
Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 2/6
em circulação, calcule o LPA, considerando um acréscimo e diminuição de 80%
no LAJIR e uma alíquota do imposto de renda de 15%.
4.2. Grau de Alavancagem Financeira: é a medida numérica da alavancagem
financeira da empresa (para um dado nível de LAJIR).
LAJIR
Variação _ % _ no _ LPA
OU
GAF 
GAF 
Variação _ % _ no _ LAJIR
LAJIR  J  ( DP  1
)
1T
5. Alavancagem Total: uso potencial de custos fixos, tanto operacionais como
financeiros, para aumentar o efeito de variações nas vendas sobre o LPA.
5.1. Exemplo: com os dados dos exemplos de alavancagem operacional e financeira
anteriores, verifique os efeitos sobre o LPA de um aumento e redução nas
vendas.
5.2. Grau de Alavancagem Total: é a medida numérica da alavancagem total da
empresa.
Q  ( p  v)
Variação _ % _ no _ LPA
OU GAT 
GAT 
Variação _ % _ nas _ Vendas
Q  ( p  v)  F  J  ( DP  1
)
1T
5.3. Relação entre alavancagem operacional, financeira e total
GAT = GAO x GAF
6. Estrutura de Capital da Empresa
6.1. Tipos de Capital
6.1.1. Capital de terceiros: fundos de longo prazo obtidos via empréstimos.
Seus custos são relativamente mais baixos pos os credores tem maiores
riscos que os outros fornecedores de capital.
6.1.2. Capital próprio: fundos de longo prazo fornecidos pelos acionistas
(proprietários), que não precisam ser reembolsados. Fontes são as ações
preferenciais e ordinárias, que incluem os lucros retidos.
6.1.3. Características dos tipos de capital
Característica
Voz na administração
Direitos sobre lucros
Terceiros
Não
Prioritário ao próprio
Prazo
Tratamento tributário
Declarado
Dedução dos juros
Rentabilidade
esperada
Menor
6.2. Medidas de Avaliação da Estrutura de Capital
6.2.1. Índice de Endividamento Geral
Exigível _ Total
IEG 
Ativo _ Total
6.2.2. Índice Exigível a Longo Prazo /Patrimônio Líquido
Exigível _ Longo _ Pr azo
IELP / PL 
Patrimônio _ Líquido
6.2.3. Índice de Cobertura de Juros
Próprios
Sim
Subordinado
terceiros
Nenhum
Sem
dedução
limitada
Maior
a
ou
Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 3/6
LAJIR
Despesa _ Anual _ com _ Juros
6.2.4. Índice de Cobertura de Pagamentos Fixos
LAJIR  Pagamentos _ por _ Lea sin g
ICPF 
Juros  Pagam _ Lea sin g  [( amort _ principal  divid _ ações _ pref ) x( DP  1
)]
1T
ICJ 
7. Teoria da Estrutura de Capital
7.1. Estudos teóricos sugerem a existência de uma estrutura ótima de capital para a
empresa, sem produzir uma metodologia específica para determiná-la.
7.2. Modigliani e Miller demonstraram que a estrutura de capital não afeta o valor da
empresa, admitindo-se a hipótese de mercados perfeitos.
7.3. No mundo real, existe a hipótese de uma estrutura ótima de capital que afeta o
valor da empresa, baseada nos benefícios e custos dos empréstimos.
7.3.1. Benefício fiscal: dedução tributária dos juros pagos sobre empréstimos,
reduzindo o seu custo e elevando o lucro para os acionistas – ki = kd*(1T).
7.3.2. Custos do empréstimo
7.3.2.1. Elevação da probabilidade da falência por incapacidade de saldar
compromissos em razão dos riscos operacional e financeiro.
a) risco operacional: risco da empresa ser incapaz de cobrir seus
custos operacionais.
 quanto maior a alavancagem operacional – o uso de custos
fixos, maior o risco operacional.
 afetado também pela estabilidade das receitas e custos.
 risco operacional afeta a estrutura de capital – alavancagem
financeira.
b) risco financeiro: risco da empresa ser incapaz de cobrir seus
compromissos financeiros – falência.
 risco financeiro depende da estrutura de capital da empresa,
a qual é afetada pele seu risco operacional.
c) exemplo dos riscos financeiro e operacional e seus reflexos.
Uma empresa calculou que há 25% de probabilidade de suas
vendas totalizarem R$ 400.000, 50% de R$ 600.000 e 25% de
totalizarem R$ 800.000. Os custos fixos somam R$ 200.000 e
os custos variáveis equivalem a 50% das vendas. Sendo os
ativos totais da empresa de R$ 500.000 e suas ações
ordinárias tendo um valor contábil de R$ 20 por ação, calcule
os valores solicitados a seguir, considerando que a índices de
endividamento de 0%,10, 20, 30, 40, 50 e 60% estão
associadas taxas de juros de 0%, 9%, 9,5%, 10%, 11%, 13,5%
e 16,5%, respectivamente, e que a alíquota do imposto de
renda seja de 40%:
- LAJIR associado as probabilidades das vendas;
- LPA associado as probabilidades das vendas;
- LPA esperado, desvio padrão do LPA e CV do LPA;
- mostre a distribuição de probabilidades do LPA associadas
aos índices de endividamento de 0% e 60%;
- construa o gráfico que mostra a relação entre o LPA esperado
e o seu CV com as diversas alternativas de estrutura do
capital;
Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 4/6
- que conclusões podem ser extraídas?
7.3.2.2. Custos de agência impostos pelos credores: cláusulas restritivas,
monitoramento, elevação de custos em futuras operações.
7.3.2.3. Informações assimétricas: administradores têm mais informações
operacionais e perspectivas futuras do negócio do que
investidores e credores.
8. A Estrutura Ótima de Capital
8.1. Acredita-se que o valor da empresa é maximizado quando o custo de capital é
minimizado. Assim:
LAJIR  (1  T )
V 
onde ka é o custo médio ponderado de capital
Ka
8.2. Função custo de capital: estabelece a relação entre o custo do empréstimo
após o IR – Ki; o custo de capital próprio – ks; e o custo médio ponderado de
capital – ka, com a alavancagem financeira medida pelo índice de
endividamento.
8.3. Apresentação gráfica da estrutura ótima de capital
a) não existe modo para se calcular a estrutura ótima de capital;
b) devido a dinâmica dos negócios,a estrutura ótima é definida num intervalo,
ao invés de um ponto único.
9. Abordagem LAJIR x LPA para a Estrutura de Capital
9.1. Envolve a relação da estrutura de capital que maximiza o LPA acima da faixa
esperada de LAJIR,enfatizando os efeitos dessa estrutura sobre os retornos dos
proprietários (medido pelo LPA).
9.2. Gráfico LAJIR x LPA: utilizando os dados do item 7.3.2.c) como exemplo e os
valores de LAJIR de R$ 0, R$ 100.000 e R$ 200.000, calcule os valores
associados do LPA e encontre graficamente as ordenadas do LAJIR x LPA.
Indique o ponto de equilíbrio financeiro para cada estrutura.
9.3. Comparando estruturas de capital
Para determinadas faixas de LAJIR, cada estrutura de capital reflete
superioridade sobre as demais, em termos de maximização do LPA.
9.4. Considerando o risco na análise LAJIR x LPA
Pode ser visto graficamente a luz do ponto de equilíbrio financeiro e do grau de
alavancagem financeira refletida na inclinação da reta de cada estrutura da
função LAJIR x LPA.Também pode ser visto através do índice de cobertura de
juros.
9.5. Deficiências básicas da análise LAJIR x LPA
Ao ignorar o risco, se concentra na maximização dos lucros e não na
maximização da riqueza dos proprietários.
10. A Escolha da Estrutura Ótima de Capital
10.1. Para determinar o seu valor, a empresa deve indicar o nível de retorno que
precisa obter para compensar os investidores e proprietários pelos riscos
assumidos, ou seja, o risco associado a cada estrutura deve ser relacionado a
taxa de retorno exigida.
10.2. O retorno exigido, associado a um dado nível de risco, pode ser determinado:
a) estimando o beta associado a cada estrutura de capital alternativa e
utilizando o modelo CAPM para calcular o retorno exigido – ks.
b) ligando o risco financeiro (medido, por exemplo, pelo CV do LPA) associado
a cada estrutura de capital alternativa diretamente ao retorno exigido.
Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 5/6
Exemplo: utilizando os dados do item 7.3.2.c)
Índice de
Coeficiente de
Retorno Exigido
Endividamento - %
Variação do LPA
Estimado – ks%
0
0,71
11,5
10
0,74
11,7
20
0,78
12,1
30
0,83
12,5
40
0,91
14,0
50
1,07
18,5
60
1,40
19,0
10.3. Determinando o valor da empresa
a) utilizando-se um dos modelos de avaliação, pode-se estimar o valor da
empresa associado a cada estrutura de capital alternativa.
b) Supondo que todos os lucros do exemplo 7.3.2.c) seja distribuídos como
dividendos e utilizando o modelo de avaliação de crescimento zero, o valor
esperado da ação para cada estrutura de capital será:
LPA
P0 
Ks
Índice de
LPA Esperado
Taxa de
Valor Esperado
Endividamento
Retorno Exigida
por Ação
%
- ks
0
2,40
11,5
20,87
10
2,55
11,7
21,79
20
2,72
12,1
22,48
30
2,91
12,5
23,28
40
3,12
14,0
22,29
50
3,18
16,5
19,27
60
3,03
19,0
15,95
10.4. Maximização do valor da ação x maximização do LPA
A riqueza dos proprietários, refletida no valor estimado da ação, deve servir
como critério para a escolha da melhor estrutura de capital. A falha da
abordagem de maximização do LPA provem da desconsideração pelo risco
10.5. Considerações finais
10.5.1. Não existe um modo prático de se determinar a estrutura ótima de
capital da empresa. Análise quantitativa deve ser ponderada com
outros fatores.
10.5.2. Fatores importantes para decisões de estrutura de capital
10.5.2.1. Risco operacional
a) estabilidade da receita
b) fluxo de caixa
10.5.2.2. Custos de agência
a) obrigações contratuais
b) preferências da administração
c) controle
10.5.2.3. Informações assimétricas
a) avaliação externa do risco
b) timing
11. Exercícios
Adm. Financeira II - Aula 07 – Alavancagem e Estrutura de Capital - Pg. 6/6
11.1. A Cia. Levi tem custos operacionais fixos de R$ 72.000, custos operacionais
variáveis de R$ 6,75 por unidade e um preço de venda unitário de R$ 9,75.
Pede-se:
a) calcule o ponto de equilíbrio em unidades;
b) calcule o GAO para os seguintes níveis de venda: 25.000, 30.000 e 40.000
unidades.
c) coloque em um gráfico os números do GAO que você calculou em b (no eixo
y) contra os níveis de venda (no eixo x);
d) calcule o GAO a 24.000 unidades. Acrescente esse ponto ao gráfico.
e) que princípio está ilustrado através de seu gráfico e dos dados obtidos?
11.2. A Cia. W & A tem um LAJIR de R$ 67.500. As despesas com juros são de
R$ 22.500 e a firma tem 15.000 ações ordinárias em circulação. Suponha um
alíquota do imposto de renda de 40%.
a) calcule o GAF para a empresa (use a fórmula);
b) usando um conjunto de eixos LAJIR-LPA, trace o plano de financiamento
para a W & A.
c) supondo que a empresa tenha 1.000 ações preferenciais pagando um
dividendo ded R$ 6 por ação, qual é o GAF?
d) trace o plano de financiamento em um gráfico,incluindo as 1.000 ações
preferenciais nos eixos usados em b;
e) discuta sucintamente os gráficos dos dois planos de financiamento.
11.3. A Cia. Lito de Impressos está considerando duas estruturas de capital
possíveis mostradas abaixo. Suponha uma alíquota do imposto de renda de
40%.
Fonte de Capital
Estrutura A
Estrutura B
Exigível a longo prazo R$ 75.000 a taxa de R$ 50.000 a taxa de
juros de 16%
juros de 15%
Ações preferenciais
R$ 10.000 com um R$ 15.000 com um
dividendo anual de 18% dividendo anual de 18%
Ações ordinárias
8.000 ações
10.000 ações
a) calcule duas coordenadas LAJIR-LPA para cada uma das estruturas,
selecionando qualquer dos dois valores de LAJIR e encontre os seus LPA
associados.
b) coloque em gráfico as duas estruturas de capital no mesmo conjunto de
eixos LAJIR-LPA;
c) discuta o risco e a alavancagem associados a cada uma das estruturas;
d) em que faixa de LAJIR cada estrutura seria preferida?
e) qual estrutura você recomendaria se para a empresa fosse esperado um
LAJIR de R$ 35.000? Explique.
Bibliografia:
GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira. 10ª edição, São Paulo,
Editora Pearson Education do Brasil, 2004. Capítulo 12.
GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira. 7ª edição, São Paulo,
Editora Harbra Ltda, 1997. Capítulo 11.
GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira - Essencial. 2ª edição,
Porto Alegre, Bookman Editora, 2001. Capítulo 12.