Economia Financeira unidade 03

Unidade teórica 8
O problema do endividamento
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Questões desta unidade
.O
crédito e o endividamento : Que avaliação do valor da
empresa e do risco?
. Que tipos de crédito?
. porque interessa a estrutura financeira da empresa na
concessão de crédito?
. O que significa alavancagem ou “leverage”?
. Que teorias do equilíbrio financeiro?
. Em que medida as alterações na estrutura do capital poderão
afectar a empresa?
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• CRÉDITO ÁS EMPRESAS: CRÉDITO PARA
FINANCIAR ACTIVIDADES DE TESOURARIA
(CURTO PRAZO); CRÉDITO PARA FINANCIAR O
INVESTIMENTO (CRÉDITO DE MÉDIO E LONGO
PRAZO)
• CRÉDITO A PARTICULARES (CRÉDITO AO
CONSUMO; CRÉDITO HIPOTECÁRIO)
FONTES DO ENDIVIDAMENTO
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TIPOS DE CRÉDITO
Crédito
hipotecário
aquisição,
habitação).
construção
(financiamento para
ou
beneficiação
de
• Crédito ao consumo (meio pelo qual um
credor concede ou promete conceder a um
consumidor um crédito sob a forma de diferimento
de pagamento, mútuo, utilização de cartões de
crédito ou qualquer outro acordo de financiamento
semelhante (DL nº 359/91, de 21/09)
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MODALIDADES DE CRÉDITO AO
CONSUMO
Descoberto bancário;
 Conta ordenado;
 Cartão de crédito;
 Crédito pessoal;


Crédito revolving (permanente);
 Locação financeira;
 Aluguer de Longa Duração (ALD).
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ENDIVIDAMENTO
Consiste no saldo em dívida por parte de
um consumidor ou de um agregado
familiar, que pode resultar de uma ou
mais dívidas (multiendividamento).
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SOBREENDIVIDAMENTO
Quando
existe
uma
situação
de
impossibilidade definitiva e estrutural de um
devedor fazer face ao conjunto de dívidas
vencidas e/ou vincendas, ou mesmo, quando
exista uma ameaça séria de que o não possa
fazer no momento em que elas se tornem
exigíveis.
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SOBREENDIVIDAMENTO
Sobreendividamento activo – o devedor
contribui activamente para se colocar em situação
de impossibilidade de pagamento (por grave
imprudência);
– quando
circunstâncias não previsíveis (desemprego,
divórcio, doença, morte, etc.), afectam gravemente
a capacidade de reembolso do devedor colocando-o
na impossibilidade de cumprimento.
Sobreendividamento
passivo
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• O PROBLEMA DO ENDIVIDAMENTO DAS
EMPRESAS: ESTRUTURA FINANCEIRA ÓPTIMA. O
ENDIVIDAMENTO AFECTA A PERFORMANCE DE
UMA EMPRESA?
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• As empresas devem apresentar uma estrutura financeira
optima.
• Devem estabelecer um limite entre o endividamento e
“equity” (financiamento por capitais próprios)
• Mais endividamento maior o risco…o que faz aumentar o
custo do capital
LEVERAGE (alavancagem)
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• Em que medida o “ leverage” pode afectar o os
ganhos por acção “EPS” e os retornos “ROE” de
uma empresa?
• Quando aumentamos a quantidade de dívida
aumentamos a despesa em juros fixos e isso vaise reflectir tanto num bom ano económico como
num mau ano.
• “Leverage” amplifica a variação do EPS e do
ROE
Efeito da alavancagem, “Leverage”
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• P0 = D1/(re – g)
• Maiores ganhos resulta em maiores dividendos. Isso
provoca um aumento de P0.
• Mais endividamento aumenta no entanto re, o que faz
diminuir P0.
• A estrutura optima do capital é aquela em que maximiza
P0.
Estrutura de capital óptima
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• Dados do problema
•
•
•
•
Dados: O valor do capital investido é de 2 000 000 euros
O resultado de exploração é de 200 000 euros
Taxa de juro do empréstimo : 5%
Taxa de imposição: 40%
Alavancagem (leverage)
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Resultados da
exploração (EBIT)
100% capitais próprios
50% endividamento
200 000
200 000
Juros
Base do imposto
Imposto
50 000
200 000
150 000
80 000
60 000
Benefício líquido
120 000
90 000
Taxa de rentabilidade
dos capitais próprios
12000 0/2 000 000 =
0,06
90 000/100 000 =
0,09
Alavancagem (leverage)
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Taxa rentabilidade dos capitais proprios
35
20
9
5
5 6
20
taxa de rentabilidade do capital investido
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Exemplo: Leverage Financeiro, EPS e ROE
• Ignoramos o efeito dos impostos
• O que acontece ao EPS e ROE se criarmos dívida e readquirirmos as acções?
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• Um risco maior reduz o preço da acção…
• Mas um retorno mais elevado provoca um aumento do
preço da acção!
• Por isso a empresa deve utilizar o endividamento para
maximizar o valor da acção
LEVERAGE
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Dois exemplos de ROE
• Estrutura capital corrente
• Investidor pede emprestado
$2000 à taxa de 10% e utiliza
$2000 dos seus fundos para
comprar 200 acçoes
• Payoffs:
• Em Recessão: 200(1.25) - .1(2000)
= $50
• Esperado: 200(2.50) - .1(2000) =
$300
• Expansão: 200(3.75) - .1(2000) =
$550
• Estrutura de capital proposta:
• Investidor compra $1000
em acções (100 acçoes) e
$1000 em obrigações que
paga 10%.
• Payoffs:
• Recessão: 100(.1.25) +
.1(1000) = $225
• Esperado: 100(2.50) + .1(1000)
= $350
• Expansão: 100(3.75) +
.1(1000) = $475
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• Encontrar o valor do EBIT quando o EPS for o
mesmo em ambas as estruturas de capital,
corrente e proposta.
• Se esperarmos que o EBIT seja maior que o valor
do break-even point, então o efeito de “leverage”
é benéfico aos accionistas.
• Se esperarmos que o EBIT é menor que o valor
do break-even point, então o efeito de “leverage”
é prejudicial aos accionistas.
Break-Even EBIT
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• Vamos supor que a empresa tem no
mercado 400 000 acções ao preço de dois
euros cada. A empresa endividou-se com o
fim de re-adquirir metade das suas acções
(200 000 x2 = 400 000). Aos ganhos deverse-á retirar este valor.
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EBIT
EBIT  400,000

400,000
200,000
 400,000 
EBIT  400,000
EBIT  

 200,000 
EBIT  2EBIT  800,000
EBIT  $800,000
800,000
EPS 
 $2.00
Exemplo:400,000
Break-Even EBIT
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• Teoria de Modigliani and Miller sobre a Estrutura do Capital
• Proposição I – Valor da empresa
• Proposição II – W.A.C.C. (CMPC)
• O valor da empresa é determinado pelos cash flows da empresa
e o risco dos seus activos.
• Mudar o valor da empresa, significa:
cash flows
• Mudar os cash flows
Teoria da estrutura do Capital
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- Mudar o risco dos
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• Proposição I
• O valor da empresa não se encontra afectado pelas
alterações da estrutura de capital.
• Os cash flows da empresa não se modificam.
Proposição II
• O WACC (CMPC) da empresa não se encontra afectado
pela estrutura de capital.
Proposições I e II
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• O custo médio ponderado do capital de uma empresa é
totalmente independente da sua estrutura financeira. É
igual à taxa de capitalização do rendimento de uma
empresa com o mesmo risco, financiado exclusivamente
através de capitais próprios.
Proposição I
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•
•
•
K
• K,rWACC = RA = (E/V)RE + (D/V)RD
• R
λ
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• O valor esperado do retorno da acção de uma empresa
com dívida é igual á taxa de capitalização do fluxo de
rendimento de uma empresa do mesmo risco , mas não
endividada, aumentada de um prémio de risco igual à
diferença entre a taxa de capitalização e o custo da dívida,
multiplicado pelo ratio de endividamento desta empresa
Proposição II
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•
•
•
WACC = RA = (E/V)RE + (D/V)RD
K
K =σk+(σk-r)D/E
λ
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• WACC = RT =(E/V)RE + (D/V)RD
• RE = RT + (RT – RD)(D/E)
• RT é o “custo” associado ao risco da acção sem
endividamento.
• RE é o “custo” do risco da acção da empresa endividada.
• (RT – RD)(D/E) é o “custo” do risco financeiro, i.e., o
retorno adicional requerido pelos accionistas para
compensar o risco de “leverage”.
Equações
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• Independência do valor da empresa e da estrutura
financeira
• V = E + D (proposição I)
•
•
•
•
•
Proposição II
Wacc = re *(E/V) + rd* (D/V)
Da proposição II :
Re = r (Total) + (r(Total)- rd) D/E
Wacc = re * (E/V) + rd * (D/V) = r (Total)
Proposição I e II
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• Β (Total) = Β(acções) *(E/V) + B (dívida) * (D/V)
• B (acçãol) = B (Total, sem endividamento) + (B(Total) – B (dívida))* D/E
Modgliani-Miller e o CAPM
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• B dívida =0 e r(dívida) = rf
• B (acções) = B (Total) (1+D/E)
• R(dívida) = constante
• Rentabilidade esperada das acções é uma função linear do
coeficiente de endividamento
• O risco das acções de uma empresa endividada traduz-se
em dois tipos de risco:
• - risco económico ligado á actividade da empresa (B
Total)
• - risco financeiro ligado ao endividamento B (Total) *
E/D
Dívida sem risco
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• Dados
• Retornos pretendidos sobre os activos = 16%, custo
do endividamento = 10%; proporção de dívida = 45%
• Qual é o custo de capital ( cost of equity)?
• RE = .16 + (.16 - .10)(.45/.55) = .2091 = 20.91%
Exemplo
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• Suponha agora que o “ cost of equity” é de 25%,
qual é o “debt-to-equity” ratio?
• .25 = .16 + (.16 - .10)(D/E)
• D/E = (.25 - .16) / (.16 - .10) = 1.5
• Com esta informação, qual é a percentagem de
“equity” na empresa?
• D/E = 1.5 então E= 1 e V = E+D = 2.5
• %E = 1 / 2.5 = 0.4 = 40%
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• Os juros são deduzidos de impostos
• Se a empresa adicionar dívida, reduzirá impostos
se as outras variáveis se mantiverem.
• A redução de impostos faz aumentar o cashflow
da empresa.
• De que modo o aumento dos cash flows afectam
o valor da empresa?
Cash Flows
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• A actividade de intermediação dos bancos fazem
relacionar os bancos com as empresas.
• Todavia, é através do crédito e do endividamento
das empresas que o relacionamento se torna mais
forte.
• Coloca-se a questão se o valor da empresa é
independente ou não da estrutura financeira da
empresa.
• O custo total do capital (wacc) será visto como a
média ponderada do custo do capital e do custo
de endividamento.
CONCLUSÃO
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