DECISÕES DE CUSTOS EM ÉPOCAS DE CRISE

Título da Comunicação:
DECISÕES DE CUSTOS EM ÉPOCAS DE CRISE: aspectos
relevantes em orçamentos de investimentos (CAPEX)
Autor:
Luciano Carlos Lauría
Brasil
Pontifícia Universidade Católica de Minas Gerais – PUC Minas
Instituto de Ciências Econômicas e Gerenciais – ICEG PUC Minas
[email protected]
Área temática:
A1 – Custos em tempos de crise econômica e financeira
Palavras-chave:
Investimentos, custos e despesas. CAPEX e OPEX. Tomada de
decisões. Produzir ou comprar. Análises. Resultados.
Metodologia de investigação:
M1 – Analytical/Modelling
DECISÕES DE CUSTOS EM ÉPOCAS DE CRISE:
aspectos relevantes em orçamentos de investimentos (CAPEX)
Luciano Carlos Lauría
[email protected]
Resumo
Na atualidade da gestão das empresas, em um ambiente fortemente
caracterizado pela restrição de gastos e pela necessidade da realização de
investimentos para o objetivo da modernização das operações, visando maior
competitividade, é requerida a elaboração de um planejamento acompanhado
de análises orçamentárias, envolvendo alternativas para diminuir desembolsos
de recursos, de custos e de riscos operacionais, procurando assim assegurar
melhor rentabilidade.
As duas opções mais comuns para essas análises,
conhecidas pelas siglas CAPEX (Capital Expenditure, ou investimento em bens
de capital) e OPEX (Operational Expenditure, ou despesas operacionais), são
denominações nem sempre bem compreendidas, especialmente considerando
aspectos relevantes como os custos envolvidos, internos e externos ao
negócio, o alinhamento dos resultados econômicos com os fluxos monetários
e com os recursos financeiros, as previsões e análise incrementais,
delimitações de capitais, custo de oportunidade, dedutibilidade tributária de
gastos e dependências a fornecedores, entre outras questões. A análise
comparativa entre as opções permite avaliar os custos e as despesas
operacionais, o montante de investimento e dos riscos correspondentes, o
retorno dos investimentos e a rentabilidade entre as duas alternativas, bem
como viabilizando estudos complementares voltados a projeções para os
prazos do ciclo de vida de um projeto e as diversas estimativas perante
cenários econômicos de crescimento, estagnação ou recessão.
Com a
realização de estudos apoiados em planilhas de análise para cada alternativa,
adotando técnicas que consideram o valor do dinheiro no tempo, podem-se
reduzir as dificuldades nas decisões e facilitar a avaliação entre a opção de
2
investimento ou a alternativa da realização de serviços com terceiros ou
ainda a otimização das próprias estruturas de funcionamento da empresa,
possibilitando assim economia de capital, muito importante em épocas de
crise e de restrições de recursos em face da instabilidade nos cenários
mundiais.
DECISÕES DE CUSTOS EM ÉPOCAS DE CRISE:
aspectos relevantes em orçamentos de investimentos (CAPEX)
1. INTRODUÇÃO
Uma questão recorrente na atualidade da gestão das empresas, no
ambiente de restrição de gastos e de corte orçamentário, é a decisão, sempre
muito difícil, da realização de investimentos no ativo imobilizado motivada
pela necessidade da modernização das operações e da maior competitividade,
em contraponto a alternativa de contratar serviços e/ou alugar equipamentos
e instalações, assumindo assim menores riscos operacionais.
Por impactar
diretamente os custos e os resultados, nem sempre é fácil a tomada de
decisões e o exame dos múltiplos aspectos que envolvem a escolha de uma
das opções, pois em cada uma existem prós e contras que afetam os custos
e a rentabilidade do negócio.
Para
a
construção
de
uma
boa
estratégia
empresarial,
o
planejamento que envolve o estudo sobre as aquisições, manutenção e a
substituição de ativos fixos são vitais para as organizações, pois além de
envolver grandes cifras, são vinculados a investimentos de longo prazo e
difíceis de reverter após a decisão tomada.
Acrescente-se a isso que, com os movimentos de mercado muito
intensos, aliados a processos de fabricação flexíveis e a busca contínua da
inovação, vem a exigir muita rapidez no processo decisório em um ambiente
de incerteza e de turbulência no sistema econômico mundial.
3
Por isso, medir e examinar as alternativas entre investir (CAPEX) ou
comprar (OPEX), é de grande relevância na era da informação e da
competição, acentuada com a crise financeira que afeta muitos países e
empresas, exigindo um procedimento amparado em métodos de análise e um
exame bastante rigoroso para subsidiar as análises que envolvem grandes
cifras e longos prazos.
2. AS TERMINOLOGIAS CAPEX E OPEX E SUAS PARTICULARIDADES
É comum haver dúvidas entre os termos CAPEX e OPEX. Elas são
utilizadas na administração das empresas como uma forma de simplificar as
duas opções mais recorrentes na gestão orçamentária, a decisão de investir
ou não em ativos fixos, que como esclarece Martins (2003, p. 226), “a
decisão depende, pois, não só da atual estrutura de custos, mas da que
existirá após o momento da decisão.”
CAPEX é a sigla em inglês da expressão Capital Expenditure, que
significa “investimento em bens de capital” e designa o montante de
recursos
investidos
na
aquisição
ou
melhoria
de
bens
(máquinas,
equipamentos, instalações, terrenos e demais itens de investimento fixo) de
uma determinada empresa, visando as operações. É termo utilizado em
análises de investimentos em projetos, como medida de base ao exame do
retorno sobre o investimento que será realizado. Esses investimentos podem
ser feitos através de aquisição ou desenvolvidos pela própria empresa.
OPEX é a sigla em inglês da expressão Operational Expenditure,
que significa “despesas operacionais” e designa o montante de recursos
gastos (custos ou despesas) necessários para o funcionamento de uma
empresa. Portanto OPEX é o gasto cotidiano (custo ou despesa, conforme a
destinação) realizado constantemente para manter tanto o funcionamento
4
das atividades do negócio, envolvendo custos com manutenção de
equipamentos, custos com empregados, combustíveis, entre outros, além
das despesas gerais como as da alçada administrativa, comerciais e
tributárias, quanto os gastos para realização dos serviços contratados com
terceiros.
Por
força
da
dificuldade
de
obtenção
de
recursos
para
investimentos, bem como o cenário competitivo e crises econômicas
decorrentes da conjuntura financeira local e mundial, as empresas acabam
tendo que optar por OPEX ao invés de CAPEX.
Isso é feito através da
terceirização ou parcerias com outras empresas em consórcio, bem como o
recurso ao aluguel.
mencionam
que
é
Nesse aspecto, Bertó e Beulke (2006, p. 252)
o
“contraponto
inevitável
no
gerenciamento
de
desempenho a comparação dos custos internos da empresa com os custos
de serviços externos similares, disponíveis no mercado”.
Uma vantagem do CAPEX é que o investimento fica inteiramente
aplicado nas operações da empresa, que irá depreciá-lo na medida da
previsão da sua duração (vida útil esperada do bem). Tem o inconveniente
dos encargos financeiros e do custo de oportunidade do capital investido,
que pode ser alto e exigir um retorno rápido o que nem sempre é possível.
A vantagem da OPEX é a economia do capital, que não é requerido
para o investimento, passando a ter-se um custo ou uma despesa,
dependendo do uso do gasto – respectivamente, se para a fabricação de
produtos
Conforme
ou
para
essa
outras
finalidades
classificação
(custo
administrativas
ou
despesa
e
e
operacionais.
o
tempo
de
processamento do produto, estocagem e venda), a OPEX pode trazer a
vantagem da dedutibilidade tributária do gasto, em contraponto com o
CAPEX, que será depreciado conforme a previsão da vida útil e dedutível
conforme as taxas definidas na legislação dos impostos sobre o resultado.
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Os recursos incorridos na aquisição de bens (CAPEX) ficam então
inseridos no patrimônio das empresas (ATIVO) e os recursos gastos no
custeio (OPEX) são reconhecidos no resultado no mês na competência do
gasto.
E nessa linha de raciocínio, Groppelli e Nikbakht (2001, p. 120),
esclarecem que uma empresa “pode efetuar dois tipos de gasto: circulante
ou capital.
Os gastos correntes ou circulantes são de curto prazo e são
debitados como despesas no exercício em que ocorrem.
capital
são
de longo
prazo
e são
amortizados
(seus
Os gastos de
valores
são
gradualmente reduzidos) durante vários anos de acordo com o regulamento
da Receita Federal”.
Na análise do fluxo de caixa, os recursos do CAPEX são tratados
como saída de caixa integral quando do período de aquisição (ou formação)
e os recursos do OPEX, no período em que forem desembolsados. Como os
recursos do CAPEX são geralmente expressivos, o uso das disponibilidades
do caixa para atender a esse investimento pode fazer falta para outros
desembolsos, inclusive, o de pagamento de dividendos a acionistas.
Atkinson, Banker, Kaplan e Young (2000, p. 419), bem como
outros autores como Garrison, Noreen e Brewer (2007, p. 502), tratam
dessa questão na abordagem da decisão de produzir ou comprar.
Nas
empresas integradas verticalmente, por exemplo, comentam que cria-se
menor dependência de fornecedores e garante-se um fluxo mais contínuo de
componentes e materiais à produção, além de acreditar-se em um melhor
controle da qualidade produzindo seus próprios componentes e materiais,
em lugar da dependência dos padrões de qualidade de fornecedores
externos.
Já em contraponto a esses aspectos, a terceirização e a
subcontratação com outras empresas podem resultar em reduções de
custos e atender aos esforços corporativos globais, evitando-se custos
diretos
e
também
indiretos,
quando
se
conseguir
satisfatoriamente
reposicionarem-se os recursos e atividades que são alvo de rateios, mas que
quase sempre são inevitáveis ou fixos.
Importante é salientar que, em qualquer análise, as estimativas de
receitas, de custos e despesas devem ser compostas independentemente das
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atuais, ou seja, são as estimativas incrementais relevantes para o projeto de
análise entre CAPEX e OPEX, que impactam não só o fluxo de caixa, mas
também trazem grandes influências nos resultados econômicos e no nível de
investimentos financeiros do negócio.
3. A ABORDAGEM ECONÔMICA, FINANCEIRA E MONETÁRIA NAS
DECISÕES DE INVESTIMENTOS
No exame que envolve a decisão entre CAPEX e OPEX, é necessário
definir a abordagem utilizada para subsidiar a proposição para o tomador de
decisão, evidenciando as vantagens e os ganhos de uma opção perante a
outra. Essa abordagem pode compreender um contexto econômico, e/ou
financeiro ou ainda monetário, dependendo da extensão da análise e dos
resultados.
Ao comentarem que os estudos para a realização de um
investimento
devem
considerar
as
variáveis
técnicas,
mercadológicas,
econômicas e financeiras, Bertó e Beulke (2006, p. 253), informam que
“quando se fala em custos, em geral, se está vinculando seus temas ao
aspecto econômico”.
E complementam que, no “que diz respeito a um
estudo de investimento, normalmente se deseja saber qual é o volume
necessário de produtos ou serviços que deve ser gerado, e em que tempo,
para que o valor investido retorne ou seja recuperado.”
Provavelmente, o contexto da análise decisorial entre produzir ou
comprar deverá abranger todos estes três pontos de vista, pois a melhor
decisão é a que leva em consideração os resultados econômicos (a viabilidade
econômica), com uma geração adequada de caixa (a utilização de recursos
monetários gerados e disponibilizados pelo caixa do projeto/investimento) e a
questão das fontes de recursos próprios e de terceiros para o financiamento
dos investimentos fixos e de giro para o projeto (a questão financeira).
Em geral, a decisão que envolve tanto a aquisição de ativos
imobilizados (CAPEX) quanto o de incorrer em maiores despesas e custos
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(OPEX), implica em impactos econômicos (aumento ou redução de lucros),
em monetários (geração e necessidade de caixa) e em financeiros (fontes de
financiamento e estruturas de capital).
Esse composto de análise é bem evidenciado através dos próprios
relatórios contábeis de maior utilização para mensuração de viabilidade e de
avaliação da geração de riqueza, que são a Demonstração de Resultado do
Exercício (DRE), o Balanço Patrimonial (BP) e a Demonstração dos Fluxos de
Caixa (DFC), pois de toda forma, qualquer análise que envolver a aquisição de
ativos imobilizados ou o assumir de despesas trará impactos nesses três
contextos e nesses demonstrativos.
4. ASPECTOS RELEVANTES PARA O EXAME DAS ALTERNATIVAS
ENTRE CAPEX E OPEX
O foco da gestão das empresas tem migrado da ideia convencional
da geração da margem de lucro para o da rentabilidade do capital e da
riqueza dos acionistas. Como afirma Assaf Neto (2012, p. 159), ao ponderar
sobre as alternativas das empresas no mundo globalizado, “torna-se cada vez
mais difícil às organizações viabilizar economicamente seus investimentos por
meio de decisões direcionadas ao aumento de preços e de participação de
mercado, conforme consagradas por longo tempo no passado.” E, em paralelo
a essas restrições, Assaf Neto complementa que “a redução de despesas,
tendo como base o corte de valores monetários, outra medida adotada com
ampla preferência, não introduz maior vantagem competitiva na nova ordem
econômica, em que todas as empresas podem ter acesso e seguir o mesmo
receituário de economia de gastos”.
Para o objetivo de agregar valor ao negócio e gerar riqueza aos
acionistas, conclui Assaf Neto (2012, p. 160) que “criar valor para uma
empresa ultrapassa o objetivo de cobrir os custos explícitos identificados nas
vendas”, incorporando o entendimento e o cálculo da remuneração dos
custos implícitos como o do custo de oportunidade do capital investido.
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Assim, para que uma análise possa ser empreendida e culminar com
uma escolha que proporcione maior redução e melhor racionalização dos
custos e despesas, permitindo que uma alternativa seja escolhida e
recomendada para a tomada de decisão, é necessário que se considere, com
base na moderna teoria das finanças e como abordado por Brealey e Myers
(1992), Atkinson, Banker, Kaplan e Young (2000), Weston e Brigham
(2000), Ross, Werterfield e Jordan (2000), Brigham, Gapenski, Ehrhardt
(2001), entre outros, as seguintes questões:
· da oportunidade da realização do projeto, com ou sem investimento
imobilizado;
· da estimativa das receitas, dos custos e das despesas que envolvem o
projeto e dos tributos sobre o resultado;
· da previsão da duração do investimento e do tempo de análise;
· da escolha dos métodos de avaliação de investimento;
· da determinação do custo de oportunidade do capital.
Todos esses aspectos precisam merecer especial cuidado nas duas
opções, diminuindo a incerteza e desenvolvendo a indicação consistente da
melhor alternativa em termos não só de resultados econômicos, mas também
financeiros e monetários.
4.1 A oportunidade da realização do projeto
Todo
e
qualquer
investimento
precisa
ser
examinado
em
profundidade, pois requer recursos que podem impactar fortemente os
resultados das empresas, que precisam antecipar-se aos concorrentes no
atual ambiente competitivo de crise financeira.
O leque de probabilidades
requer que se examine com profundidade a decisão do investimento,
contrapondo-a com a de não investir e realizar o que for necessário através
de serviços de (ou com) terceiros.
Como característica de um investimento, afirmam Atkinson e outros
(2000, p. 523), é um “valor monetário dos recursos que uma empresa libera
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na aquisição de um ativo de longo prazo”, e assim, torna-se imprescindível um
processo
focalizado
em
aspectos
relevantes,
dentro
dos
objetivos
estratégicos da empresa, visando seu posicionamento competitivo com
melhores resultados.
Para
assegurar
maior
competitividade,
exige-se
um
exame
cuidadoso dos cenários econômicos, das incertezas, das implicações para
todos
os
públicos
internos
e externos
e principalmente das
forças
competitivas, de modo a avaliar as estratégias e táticas a serem estudadas
antes de serem implementadas.
Um caminho importante nesse exame é verificar a consistência das
informações
e
dados,
competências
e
habilidades,
fundamentadas
e
conhecidas que impactam (em maior ou menor grau) as previsões,
especialmente os custos e o alinhamento dos resultados econômicos e sociais
para promover o aumento do valor da empresa no tempo. Alertam Ross e
outros (2000, p. 247) que, “independentemente de quão cuidadosos formos
ao organizar e processar os números, os resultados ainda poderão ser
extremamente enganosos” e que acontecerá uma má decisão se “formos
exageradamente otimistas a respeito do futuro, e, consequentemente, nossas
previsões de fluxos de caixa não refletirem de maneira realista os fluxos de
caixa futuros possíveis”.
Outro aspecto importante é o exame do conjunto de procedimentos
voltados a avaliar, comparar e selecionar projetos, processo esse denominado
de orçamento de capital. Nesse aspecto e quanto a disponibilidade do capital
para investimento, observam Groppelli e Nikbakht (2001, p. 119) que é “um
recurso muito limitado, seja na forma de capital de terceiros, seja na de
capital
próprio”.
Ao
deparar
com
fontes
limitadas
de
capital,
a
“administração deve decidir com cuidado se um determinado projeto é ou não
economicamente aceitável”.
4.2 A estimativa das receitas, dos impostos, dos custos e das
despesas
10
No foco da identificação da melhor alternativa para a realização do
projeto, é primordial a estimativa das receitas, dos impostos que oneram as
receitas, dos custos para a fabricação de produtos, aquisição de mercadorias
ou prestação de serviços, bem como das despesas operacionais, permitindo o
exame entre as duas opções, CAPEX ou OPEX, pois o resultado econômico é
que assegurará a viabilidade do projeto. E o resultado econômico é a primeira
abordagem, por sinal a mais importante, pois como salientado na seção 3, a
visão econômica trata da medida da capacidade da geração do lucro, que é
decorrente do confronto entre receitas, tributos, custos e despesas.
As receitas, os custos, as despesas e os impostos devem ser
consideradas cumprindo o princípio da competência do exercício, tendo por
objetivo apresentar o resultado econômico a cada exercício. Devem-se
separar os gastos operacionais, vinculados a fatos contábeis que tenham
relação com as operações continuadas da atividade principal.
Os gastos
financeiros e receitas financeiras devem ser segregados, para evidenciar-se o
resultado operacional antes dessas influências.
Na abordagem monetária, em que se estimam os fluxos de caixa, ou
seja, o fluxo líquido real de dinheiro, esclarecem Weston e Brigham (2000, p.
561), que é a que “se opõem ao lucro líquido contábil que flui para dentro
(ou para fora) de uma empresa em um período especificado”, e “é o passo
mais importante, mas também mais difícil, na análise de um projeto de
capital”.
Isso pela razão que muitas variáveis estão relacionadas na
estimativa do fluxo de caixa.
Explicam ainda Weston e Brigham (2000, p.
562) que “um importante elemento na estimativa do fluxo de caixa é a
identificação dos fluxos de caixa relevantes, que são definidos como uma
série específica de fluxos de caixa que deveria ser considerado na decisão em
questão”. E para obter o fluxo de caixa líquido, soma-se ao lucro líquido do
período o valor da depreciação, item não monetário, pois como salientam
Weston e Brigham (2000, p. 563), para a maioria dos projetos, “a
depreciação é de longe o maior custo não monetário”.
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Ross e outros (2000, p. 64) informam que, para calcular o fluxo de
caixa operacional, deve-se obter a diferença entre receita menos custos, mas
não deve ser incluída a depreciação, pois não é uma saída de caixa, e nem
incluir juros, pois são despesas financeiras.
Quanto aos impostos, Ross e
outros (2000, p. 61) registram que “podem representar uma das maiores
saídas de caixa da empresa e que a magnitude do pagamento de impostos é
determinada
pela
legislação
tributária,
um
conjunto
de
normas
frequentemente revisto e alterado”.
Na análise decisorial envolvendo CAPEX e OPEX, como mencionam
Garrison e outros (2007, p. 40), “cada alternativa possuirá custos e
benefícios que precisarão ser comparados aos custos e benefícios das outras
alternativas existentes.” Essa diferença de custos entre duas alternativas é
denominada de custo diferencial ou incremental e a diferença de receitas
entre quaisquer das duas alternativas é chamada de receita diferencial.
O conhecimento dos custos é essencial, pois são os custos que
refletem os recursos que a empresa investe para obter produtos ou
mercadorias e/ou prestar serviços a seus clientes. Atkinson e outros (2000,
p. 85) chamam a atenção para a importância do custo, pois “realizando as
mesmas coisas com menos recursos e, portanto, menores custos, significa
que a empresa está tornando-se mais eficiente”.
4.3 A previsão da duração do investimento e do tempo de análise
Os planos econômicos e financeiros de qualquer empresa são
elaborados
considerando
as
metas
organizacionais,
provendo,
como
mencionado por Ross e outros (2000, p.43) a “maximização de lucro”, pois
este é o objetivo empresarial mais freqüentemente citado.
Salientam Atkinson e outros (2000, p. 530), que “a maioria dos
investimentos provê uma série de rendimentos durante um
período
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especificado no futuro”, denotando que não há como saber se há vantagem
ou não em considerar se um investimento deve ser feito, se não estabelecer
um prazo de duração em que o projeto seja examinado como viável.
É necessário observar, conforme Bruni e Famá (2011, p. 312) que
“segundo o custeio do ciclo de vida, o custo de determinado produto ou
serviço deveria ser analisado ao longo de sua vida útil” e, para isso, “podem
ser empregadas técnicas de engenharia econômica ou orçamento de capital”,
devendo ser feita em aquisições de bens cujo aproveitamento econômico
ocorra ao longo de uma vida útil relativamente extensa, como a aquisição de
itens do ativo imobilizado.
Como os investimentos tratam do comprometimento de grandes
somas de recursos e são feitos para um grande período de tempo, envolve o
elemento de incerteza, como mencionam Figueiredo e Caggiano (1997). Uma
vez tomada a decisão, é muito difícil de ser revertida, obrigando a um cuidado
primordial quanto ao prazo e ao tempo de duração do projeto de
investimento.
Ross e outros (2000, p. 61), ao tratarem das duas partes do futuro
de análise de investimento, o curto e o longo prazo, esclarecem que essa
distinção “está relacionada ao fato de que os custos podem ser fixos ou
variáveis”. A longo prazo, afirmam, “todos os custos são variáveis”, o que
significa dizer que no exame de alternativas de longo prazo, os custos
estarão vinculadas a demonstração de resultado como custo da mercadoria
vendida e que, “de maneira análoga, os custos do período são incorridos
durante um determinado período e podem ser divulgados sob os nomes de
despesas de venda, gerais e administrativas”.
4.4 A escolha dos métodos de avaliação de investimento
13
Como o valor de uma empresa depende das decisões gerenciais que
envolvem continuadamente a questão da realização de investimentos para
assegurar melhor competitividade, tanto em termos de aquisição de bens e
equipamentos quanto em termos de melhorias e mudanças em custos e
despesas, os gestores procuram conhecer os resultados prevendo o que pode
acontecer no futuro e tomando a decisão de fazer, se perceberem, para o
prazo determinado, o recebimento de algo mais que o valor investido ou
sacrificado. Essa motivação determina a escolha de critérios para avaliação
das alternativas.
Os critérios mais usados, segundo Figueiredo e Caggiano (1997, p.
91), envolvem o “método do período de payback, a taxa contábil de retorno
e as técnicas de fluxo de caixa descontado, para os quais existem duas
formas principais, o valor presente líquido e a taxa interna de retorno”.
Afirma Assaf Neto (2003, p. 299) que “os métodos quantitativos
de análise econômica de investimentos podem ser classificados em dois
grandes grupos: os que não levam em conta o valor do dinheiro no tempo e
os que consideram essa variação por meio do critério do fluxo de caixa
descontado”.
Em razão do maior rigor conceitual e considerando que as
decisões implicam investimentos de longo prazo, conclui Assaf Neto (2003,
p. 299) que “dá-se atenção preferencial para os métodos que compõem o
segundo grupo”, portanto, os métodos do valor presente líquido e da taxa
interna de retorno, pois levam em consideração os benefícios futuros
esperados de caixa, descontados a valor presente mediante uma taxa de
desconto que venha a medir e refletir o risco de decisão e da oportunidade
do investimento.
No exame conclusivo dos métodos de orçamento de capital, entre
Valor Presente Líquido – VPL (Net Present Value - NPV) e Taxa Interna de
Retorno – TIR (Internal Rate of Return – IRR), Brigham e outros (2001, p.
437) afirmam que o VPL é
o que apresenta “melhor medida isolada de
lucratividade” e que a TIR “também mede a lucratividade, porém aqui ela é
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expressa como uma taxa de retorno em pontos percentuais, que é a maneira
preferida de quem toma as decisões”.
E concluem que “as diferentes
medidas proporcionam diferentes tipos de informações para aqueles que
tomarão as decisões” e que, “por serem fáceis de calcular, todas as medidas
devem ser levadas em consideração no processo de decisão”.
4.5 A determinação do custo de oportunidade do capital
O custo de oportunidade do capital é uma medida de referência
para a avaliação de remuneração de capital de investimento. Lauria (2008,
p.285) explica que o custo de oportunidade “representa o quanto de ganho
seria atribuído a um investimento, caso fosse feito em outro negócio ou outra
aplicação alternativa”. Significa que, para merecer atenção do investidor, um
projeto de investimento que requer capital precisa trazer uma rentabilidade
pelo menos igual ao retorno que teria em alternativa com nível de risco
similar.
Ross e outros (2000, p. 241) observam que “quando pensamos em
custos, normalmente imaginamos os custos desembolsados, ou seja, aqueles
que exigem realmente que se pague alguma coisa”. Mas esclarecem que “um
custo de oportunidade é ligeiramente diferente; requer que desistamos de um
benefício.” Pois quando se investem recursos, a alternativa mais valiosa que é
sacrificada para se realizar esse investimento obriga a considerar que a sua
rentabilidade é a que foi sacrificada para obtenção de outra. A esse sacrifício
se denomina custo de oportunidade, que é uma medida a partir de uma
renúncia de ganho alternativo, mantendo o mesmo nível de risco do
investimento.
Segundo Assaf Neto (2012, p. 164), o “investimento do acionista
revela atratividade econômica somente quando a remuneração oferecida for
suficiente para remunerar o custo de oportunidade do capital próprio aplicado
no negócio”.
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5. ETAPAS E PROCEDIMENTOS PARA A ANÁLISE DE DECISÃO
Para ilustrar como adotar um direcionamento para a análise entre a
opção do CAPEX e a opção do OPEX, nos termos abordados e com foco nas
questões relevantes mencionadas na seção anterior, utilizaremos uma
exemplificação desenvolvida em planilha em Excel, tendo por objetivo permitir
objetividade de análise e apresentação dos resultados sequenciadamente,
acompanhados de explicações a cada passo.
Consideremos a elaboração de um orçamento anual com a previsão
de receitas totais de R$ 490 mil por ano e custos e despesas totais anuais de
R$ 310 mil (não incluídas depreciações).
A empresa precisará investir R$
400 mil em equipamentos e instalações que possibilitarão a fabricação e a
receita de venda de produtos. Esses ativos serão integralmente depreciados
durante a vida útil de cinco anos desse investimento.
Além disso, supõe-se que o custo de remoção do equipamento será
aproximadamente igual ao seu valor daqui a cinco anos, ou seja, não terá,
essencialmente, qualquer valor de mercado ao final desses anos. O projeto
demandará um investimento inicial de R$ 49 mil em capital de giro líquido. A
alíquota dos impostos sobre o resultado é estabelecida em 30%.
Para essa exemplificação, considera-se que o capital necessário será
suportado pelos acionistas, sem obtenção de recursos externos financeiros.
A segunda alternativa que envolve a exemplificação em pauta é a
contratação de serviços por terceiros, que trará a vantagem da dispensa da
aquisição dos equipamentos, mas elevará os custos da operação em R$ 130
mil por ano.
Nas etapas sequenciadas a seguir, numeradas de 1 a 4, identificamse os procedimentos para a análise das alternativas objeto da exemplificação.
Etapa 1: O primeiro passo é a composição do período de análise, a
demonstração de resultados e o fluxo de caixa, em uma planilha em Excel.
Com a planilha, será facilitada a realização das simulações e das medidas para
16
as avaliações de resultados econômicos, financeiros e monetários perante
cada alternativa de escolha, CAPEX ou OPEX (Figura 1)
Etapa 2:
Para a análise da decisão de investimento (CAPEX), deve-
se considerar os dados orçados do valor do investimento, da necessidade do
capital de giro (NCG), das receitas, dos custos e despesas operacionais, da
vida útil dos bens ativos resultantes do investimento, obtendo-se o valor do
lucro operacional antes da dedução do valor da depreciação (EBITDA1). Na
seqüência, após a depreciação, calculando-se o valor do lucro tributável. Com
a indicação do percentual dos impostos, obtendo-se o valor do lucro líquido
para cada um dos anos de análise, que é também conhecido como NOPAT2
Nesse momento, obter-se-ão os resultados, tanto econômicos
(lucro líquido) quanto monetários (fluxo de caixa do projeto), conforme
demonstrado na Figura 1.
Figura 1 – Resultados econômicos e monetários - CAPEX
Em R$ 1.000
DISCRIMINAÇÃO
Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
INVESTIMENTO
(400)
CAPITAL DE GIRO
(49)
(NCG)
RECEITA LÍQUIDA
490
490
490
490
490
CUSTOS E DESPESAS
(310) (310) (310) (310) (310)
OPERACIONAIS
LUCRO ANTES DOS
JUROS, IMPOSTOS E
180
180
180
180
180
DEPRECIAÇÃO
(EBITDA)
DEPRECIAÇÃO (Vida
5
(80)
(80)
(80)
(80)
(80)
útil)
LUCRO OPERACIONAL
100
100
100
100
100
(EBIT)
1 EBITDA, sigla em inglês EARNINGS BEFORE INTEREST, TAXES, DEPRECIATION AND AMORTIZATION,
significa ganhos (lucros) antes dos juros, impostos sobre o lucro, depreciação e amortização. Devido a
sua simplicidade e rapidez de cálculo, é muito utilizada em análises e decisões com foco na geração
bruta de caixa. Corresponde ao caixa gerado pelos ativos utilizados na operação. (ASSAF NETO, 2012,
p. 130)
2 NOPAT, sigla em inglês NET OPERATING PROFIT AFTER TAXES, lucro operacional líquido após impostos,
é a quantia de lucros que uma empresa geraria caso ela não tivesse dívida nem mantivesse ativos
financeiros. (BRIGHAM e outros, 2000, p. 61).
17
IMPOSTOS SOBRE
30%
(30)
LUCRO
LUCRO OPERACIONAL
70
LÍQUIDO (NOPAT)
Ajustes para o fluxo de caixa:
Depreciação
80
(30)
(30)
(30)
(30)
70
70
70
70
80
80
80
80
Valor residual do investimento
Recuperação do capital de giro
FLUXO DE CAIXA
(449)
DO INVESTIMENTO
150
150
150
150
49
199
Pela opção do investimento (CAPEX) e considerando os dados da
exemplificação, observa-se que o projeto trará um lucro líquido de R$ 70 mil
por ano, ou R$ 350 mil nos cinco anos, após os impostos sobre o resultado,
demonstrando que o projeto é viável, sob o ponto de vista econômico, em
valores nominais anuais.
Sob o ponto de vista monetário, deve-se considerar que aos valores
dos lucros econômicos anuais deverão ser incluídas as depreciações anuais
(que não são desembolsadas), bem como a recuperação do capital de giro, ao
final do período de análise, adicionando-o, uma vez que para fechamento do
ciclo de análise, os valores dos investimentos devem ser recuperados até a
sua finalização, retornando ao caixa e proporcionando a análise conclusiva
sobre a viabilidade desses investimentos, tanto fixos (ativos imobilizados)
quando de giro (ativos circulantes). Tomando-se por base a informação da
exemplificação, não foi incluído, para esses cálculos, um valor residual do
investimento.
Observando a última linha da Figura 1, que apresenta os valores ano
a ano dos saldos do fluxo de caixa do projeto, verifica-se que, contrapondo-se
ao montante da saída de recursos iniciais do projeto (Ano 0) de R$ 449 mil,
nos anos seguintes haverá a geração de recursos positivos que somados,
resultarão em R$ 799 mil. Significa que, para uma saída inicial de recursos do
caixa, de R$ 449 mil, resultará em uma entrada de caixa total de R$ 799 mil
nos cinco (5) anos do projeto, demonstrando assim um ganho líquido de R$
350 mil, confirmando o resultado econômico, disponível ao caixa, após a
recuperação dos capitais investidos (giro e imobilizado).
18
Etapa 3: Uma vez avaliada a opção do investimento (CAPEX), deve-se
analisar a alternativa da contratação de serviços por terceiros e/ou o aluguel
de equipamentos (OPEX), com um custo anual, conforme exemplificação, de
R$ 130 mil além dos gastos estimados para o projeto. Alterando-se os dados,
com a exclusão do investimento e o impacto da majoração nos custos e
despesas operacionais, os resultados seriam apresentados conforme Figura
2:
Figura 2 – Resultados econômicos e monetários - OPEX
Em R$ 1.000
DISCRIMINAÇÃO
Ano 0 Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 Ano 5
INVESTIMENTO
0
CAPITAL DE GIRO
(49)
(NCG)
RECEITA LÍQUIDA
490
490
490
490
490
CUSTOS E DESPESAS
(440) (440) (440) (440) (440)
OPERACIONAIS
EBITDA
50
50
50
50
50
DEPRECIAÇÃO
0
0
0
0
0
LUCRO OPERACIONAL
50
50
50
50
50
(EBIT)
IMPOSTOS SOBRE
30%
(15)
(15)
(15)
(15)
(15)
LUCRO
LUCRO LÍQUIDO
35
35
35
35
35
(NOPAT)
Ajustes para o fluxo de caixa:
Depreciação
0
0
0
0
0
Valor residual do investimento
Recuperação do capital de giro
49
FLUXO DE CAIXA
(49)
35
35
35
35
84
DO PROJETO
19
Verificando-se os resultados dessa alternativa, pela opção de
despesas e aumento dos custos operacionais (OPEX) e com os dados da
exemplificação, observa-se que o projeto possibilitará um lucro líquido de R$
175 mil (R$ 35 mil por cada ano), após os impostos sobre o resultado,
demonstrando que essa opção também é viável sob o ponto de vista
econômico,
em
valores
nominais
anuais.
Entretanto,
essa
alternativa
apresenta um valor bem menor que o resultado nominal da opção CAPEX, que
evidenciou um montante de R$ 350 mil de lucro para os cinco anos de
duração do investimento.
Pode-se então concluir que, em uma análise superficial e perante os
dados do exemplo, a opção CAPEX é melhor que a OPEX, em face dos
resultados apresentados em cada um, com prevalência do maior valor pela
alternativa CAPEX.
Entretanto, a análise em valores históricos nominais
(correntes), para um período de análise de longo prazo, traz o inconveniente
de não expressar o valor da riqueza absoluta do investimento, como tal um
valor presente de um fluxo de resultados econômicos líquidos de caixa
estimados para o período futuro – no caso do exemplo, de cinco (5) anos.
Por essa razão, deve-se utilizar o método do Fluxo de Caixa Descontado
(FCD), como mencionado na seção 4.4.
Dessa forma, para avaliar se o
resultado final é viável economicamente, em valores presentes, utiliza-se uma
taxa do custo de oportunidade que venha a medir, ano a ano, o custo do
investimento em termos de uma remuneração que torne atrativa ao
investidor aportar recursos nesse projeto, mediante a decisão de compra de
ativos fixos ou por terceirização.
Etapa 4:
Procede-se ao recálculo dos resultados após a utilização
do custo de oportunidade estabelecido para o projeto, considerando-se que
todo o recurso necessário para investimento será aportado pelos sócios
investidores, requerendo-se uma taxa de atratividade mínima de 16% ao ano.
Com isso, deve-se adicionar na planilha o custo de capital para mensurar,
através dos métodos do Valor Presente Líquido e da Taxa Interna de Retorno,
os resultados para cada uma das opções, expressos pela riqueza econômica
20
gerada a valor presente, dimensionada pelos resultados de caixa esperados
para os cinco anos do projeto, descontados a uma taxa de atratividade
composta somente pelo custo de oportunidade dos sócios investidores. Esses
resultados assim indicariam:
Resultados CAPEX:
Custos e despesas incorridos:
R$ 390 mil por ano
Valor Presente Líquido:
R$ 65,470 mil
Taxa Interna de Retorno:
21,87%
Resultados OPEX:
Custos e despesas incorridos:
R$ 440 mil por ano
Valor Presente Líquido:
R$ 88,930 mil
Taxa Interna de Retorno:
71,43%
Comparando-se esses dados e resultados, obtêm-se a indicação que
a realização dos investimentos através de inversões fixas (ativo imobilizado)
de R$ 400 mil exigirá aporte de capital (CAPEX) resultando em uma
rentabilidade medida pela Taxa Interna de Retorno (TIR) de 21,87%, superior
a taxa mínima de atratividade requerida pelos investidores de 16% ao ano,
mas menor que a TIR obtida pela opção de não investimento e pela
contratação de serviços de terceiros e/ou aluguel de equipamentos. Nessa
segunda alternativa (OPEX), viabiliza-se uma rentabilidade bem maior, de
71,43%, uma vez que não haverá, nessa opção, um aporte fixo de capital,
diminuindo a necessidade de recursos e, portanto, do capital investido,
assegurando melhor rentabilidade nessa alternativa.
Similar análise é realizada pelo critério do Valor Presente Líquido
(VPL), que nas duas opções acusa uma geração de riqueza acima do custo de
oportunidade (taxa de atratividade), de R$ 65,470 mil para a opção CAPEX e
de R$ 88,930 mil para a opção OPEX, que é a melhor, comprovando que o
projeto é viável economicamente, remunerando o capital aportado em 16%,
recuperando melhor o pequeno investimento (que é, nessa opção da OPEX,
21
somente o necessário para sustentar o capital de giro das operações). Ao
contrário da alternativa CAPEX em que o empate de maior capital resulta em
uma remuneração menor, a opção OPEX, com investimento restrito ao capital
de giro, assegura melhor resultado.
Essa conclusão é válida somente para a exemplificação, que pode
levar a outros resultados e conclusões se, por exemplo, o valor do
investimento na opção CAPEX for menor que os estimados R$ 400 mil, se o
valor dos custos e despesas operacionais forem maiores que os orçados para
a opção OPEX, bem como outras alterações em receitas e despesas.
Entretanto, a técnica de análise empreendida, com uso instrumental
da planilha em Excel, é inteiramente válida, por contemplar uma avaliação com
os fatores relevantes e pontos de vista econômicos e monetários,
complementados com os critérios de análise VPL e TIR, necessários para a
escolha da melhor opção para longos prazos de análise.
Sobretudo, esse exame entre alternativas permite avaliar, a partir
dos dados originais envolvidos, análises vinculadas a fatores como aumento
de custos, diminuição de receitas e outras estimativas que possam variar, no
futuro, individualmente ou em conjunto, realizando-se uma análise de
sensibilidade para avaliar os efeitos das variabilidades das estimativas perante
os resultados VPL e TIR.
Outras análises podem ser empreendidas adicionalmente, a partir da
planilha de cálculo apresentada, visando a mensuração, por exemplo, da
alavancagem financeira com utilização parcial de recursos via financiamento,
em que os juros, quando contratados com taxas menores que o da
remuneração do investimento (TIR), acabam gerando um ganho adicional para
o investidor.
À decisão de investimento pode, então, ser complementada
com a decisão de financiamento, no contexto da análise financeira para o
empreendimento.
6. CONCLUSÃO
22
Os objetivos estratégicos das empresas, em um ambiente de muita
competitividade, envolve uma busca incessante de desempenho em metas e
resultados.
A análise das opções entre CAPEX, que significa investir em
aquisições de ativos imobilizados, e OPEX, que representa a alternativa de
contratação
de
serviços
com
terceiros
e
alugueis
de
máquinas
e
equipamentos, vem ao encontro dessa necessidade, pois essas metas
precisam
estar
atreladas
a
objetivos
adequados
que
possam
gerar
oportunidades de melhorias e ganhos de produtividade.
O estabelecimento de critérios para avaliação dos resultados
planejados em uma ou outra opção, dentro dos prazos definidos de análise,
reduz a dificuldade de determinar qual escolha deve ser feita. Assim, através
do uso de uma planilha de cálculo, estruturada com os dados dos custos e
receitas devidamente projetados e voltada para a realização de cálculos e
simulações para diminuir o risco de previsão, tem-se por objetivo facilitar a
tomada de decisões com maior eficácia.
Essa planilha é demonstrada no
seção 5, com cálculos exemplificativos.
A importância que se revestem essas análises, amparadas em
previsões e dados orçamentários de um projeto incremental, ou seja, que vai
além dos resultados atuais de uma empresa, insere-se numa forma de
mensuração e avaliação direcionada a quantificar, através dos critérios de
avaliação de projetos de investimento, o Valor Presente Líquido e da Taxa
Interna de Retorno de cada opção, uma vez que, considerando-se valores
muito expressivos e um longo prazo de análise, precisa-se adotar o
procedimento do fluxo de caixa descontado, para garantir que o objetivo de
maximização dos resultados ocorra com uma remuneração acima do custo de
oportunidade do capital.
Em uma era em que as decisões financeiras são tomadas em um
ambiente de muita competição e grandes desafios, sujeitos a leis e
regulamentações provenientes de diversos órgãos e entidades, a análise das
estimativas perante os diversos cenários requer um exame continuado,
combinando as técnicas disponíveis com uma gestão voltada ao controle e a
23
um horizonte de perspectivas que demonstrem a viabilidade de uma
estratégia ao invés de outra.
As decisões que resultam de análises como as que envolvem a
escolha entre investir recursos (CAPEX) ou assumir custos e despesas
(OPEX), visam assegurar resultados e compromissos concretos, pois o capital
investido requer um retorno com menos riscos, em um ambiente empresarial
de incerteza, complexidade e dificuldades competitivas. Isso reforça nosso
entendimento de que o processo sistemático de análise passa pela adoção de
uma estrutura de cálculo que torne facilitada a orçamentação de custos e
resultados com a adoção da análise comparativa, como apresentada nesse
estudo.
REFERÊNCIAS
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Atlas, 2012.
ATKINSON, Anthony A (et al.). Contabilidade gerencial. São Paulo:
Atlas, 2000.
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2006.
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financeira: teoria e prática São Paulo: Atlas, 2001.
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preços. São Paulo: Atlas, 2011.
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Paulo: Atlas, 1997.
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Saraiva, 2001.
24
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seus custos para ser mais competitivo. São Paulo: Futura, 1998.
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corporativas: teoria e prática empresarial no Brasil. Rio de Janeiro: Elsevier,
2008.
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OLIVEIRA, Luis M., PEREZ JR, José H., SILVA, Carlos A. Controladoria
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ROSS, Stephen; WESTERFIELD, Randolph; JORDAN, Bradford. Princípios de
administração financeira. São Paulo: Atlas, 2000.
WESTON, J. Fred, BRIGHAM, Eugene. Fundamentos da administração
financeira. São Paulo: Makron Books, 2000.
25