Mercado de títulos públicos cresce em todo o mundo

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ESPECIAL
Mercado de títulos públicos
cresce em todo o mundo
Neste trabalho, apresenta-se visão geral do mercado de títulos públicos no Brasil – estrutura, principais participantes, instrumentos e operações.
Introdução
Nos últimos anos, os mercados financeiros mundiais vêm apresentando crescimento fenomenal, tornando-se muito mais
competitivos e globais. O mercado doméstico também está se adequando a esses novos tempos. Recentemente, o acesso a
títulos públicos brasileiros foi facilitado para os investidores estrangeiros. Virtualmente, todas as instituições envolvidas com a
administração de recursos têm ou já tiveram esses papéis em suas carteiras.
O mercado de títulos públicos no Brasil movimenta atualmente muitas dezenas de bilhões de reais por dia, sendo o mais
importante segmento do mercado financeiro em termos de volume negociado.
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Para os leigos, esse mercado pode parecer muito complexo. Porém, pode ser mais facilmente compreendido
a partir do entendimento de sua estrutura básica, que permanece a mesma há anos. Para aprender como esse
mercado funciona e o papel que representa para as operações do governo, deve-se começar por conhecer um
pouco mais sobre os fundamentos do mercado de crédito.
Fundamentos do mercado de crédito
O mercado de crédito tem por características básicas servir como importante sinalizador do custo do dinheiro
– que é a taxa de juro – e funcionar como meio para direcionar fundos dos chamados financiadores para os
financiados, realizando o encontro entre os que necessitam de recursos e aqueles que os possuem em excesso
em relação a suas necessidades imediatas. As condições para os empréstimos – valor, prazo de vencimento, custo
e periodicidade de pagamentos de juro – são especificadas na data inicial do empréstimo.
No Brasil, há dois grandes segmentos no mercado de crédito: o mercado de títulos de dívida privada, em
que se negociam principalmente as obrigações de grandes empresas; e o de títulos públicos, em que se negociam
as obrigações do governo, nas suas diferentes esferas (federal, estadual e municipal).
Qualquer um que, direta ou indiretamente, adquira uma obrigação, qualifica-se como financiador. Entre os
financiadores, incluem-se bancos, empresas, corretoras, bancos de investimento, seguradoras, fundos de pensão,
fundos de investimento, empresas e investidores individuais.
Quando os financiadores compram um título público, estão, efetivamente, emprestando dinheiro para o
governo. Como remuneração pelo uso desse dinheiro, os financiadores recebem um montante de juros, fixos ou
flutuantes, durante a vigência do financiamento. Sem esses agentes, o governo não poderia obter o dinheiro de
que necessita para financiar todas as suas operações.
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A seguir, concentra-se a análise no mercado de títulos públicos federais, que é mais homogêneo e cujas
práticas específicas são mais difundidas que as dos mercados de títulos estaduais e municipais. O leitor deve
ter em mente, entretanto, que a maioria dos conceitos apresentados se aplicam de forma muito semelhante,
quando não idêntica, nesses segmentos de mercado.
O grande tomador: o governo
Enquanto existe grande número de financiadores no mercado de títulos públicos, há apenas um único
tomador de empréstimos: o próprio governo.
A Secretaria do Tesouro Nacional, vinculada ao Ministério da Fazenda, é responsável pela administração
das necessidades financeiras do governo federal. Dentre seus deveres, inclui-se o de levantar fundos para
cobrir déficits orçamentários, ou seja, a diferença não coberta entre as receitas do governo, oriundas, na sua
maior parte, dos impostos, e as suas despesas, decorrentes de todos os programas e departamentos que o
governo administra.
A Secretaria do Tesouro Nacional provê os fundos indispensáveis para o pagamento dos títulos que
estão vencendo e, quando necessário, levanta novos recursos por meio de emissão e venda de novos, com
prazos de vencimento diversos, de acordo com as necessidades e com a garantia do crédito respaldada pela
autoridade fiscal do governo federal.
Banco Central do Brasil: agente do Tesouro
Dentre suas muitas atribuições, o Banco Central auxilia a Secretaria do Tesouro Nacional na administração e na realização dos leilões primários destinados à colocação de títulos novos no mercado, além de
ser responsável por operar o pagamento dos juros que os títulos façam jus em suas respectivas datas de
vencimento e de seu resgate. Cabe também ao Banco Central manter a liquidez, a segurança e a solidez do
sistema bancário, assim como conduzir a política monetária.
O Banco Central do Brasil foi criado, em 31 de dezembro de 1964, pela Lei 4.595, para ser o agente de
promoção da estabilidade da moeda, zelar pela liquidez da economia e pelas reservas internacionais, bem
como estimular a formação da poupança e o aperfeiçoamento do Sistema Financeiro Nacional.
O Banco Central utiliza três importantes ferramentas para conduzir a política monetária: operações de
assistência financeira, depósito compulsório e operações de mercado aberto.
• Operações de assistência financeira – Embora usualmente se pense que o Banco Central fiscalize
todas as taxas de juro da economia, na verdade, só tem controle direto sobre uma delas – a taxa de
redesconto. Esta é a taxa pela qual o Banco Central empresta dinheiro, normalmente por apenas um
dia, para as instituições bancárias – que só recorrem ao redesconto para cobrir eventuais insuficiências temporárias de caixa; por exemplo, quando os saques superam os depósitos. As taxas de juro do
redesconto são geralmente punitivas, superiores à taxa de mercado.
• Depósito compulsório – O depósito compulsório é o segundo instrumento utilizado para a execução
de política monetária. Mesmo não determinando diretamente as taxas de juro, o Banco Central possui
considerável influência sobre o nível e as mudanças em toda a estrutura de taxa de juro na economia.
O nível requerido de manutenção de reservas afeta indiretamente as taxas de juro e condiciona o
crescimento da disponibilidade de fundos e de crédito. O Banco Central estabelece o nível mínimo de
reservas que as instituições devem ter sob a forma de depósitos. Esse patamar é fixado com determinado percentual sobre os depósitos a vista e a prazo. Os recursos, imobilizados como recolhimentos
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compulsórios, não podem ser emprestados a terceiros, diminuindo, portanto, o volume disponível para
empréstimo.
Todos os bancos comerciais, bancos múltiplos com carteira comercial e caixas econômicas devem
efetuar recolhimentos compulsórios no Banco Central.
• Operações de mercado aberto – As operações de mercado aberto (open market) são o principal
instrumento do Banco Central para equilibrar a oferta de dinheiro no mercado. Essas operações envolvem
compra ou venda de títulos públicos emitidos pelo Tesouro, com o objetivo de controlar a liquidez da
economia.
Quando o Banco Central vende títulos públicos, o dinheiro recebido em troca é retirado de circulação.
O resultado final é a redução de reservas no sistema bancário. Quando compra, injeta mais dinheiro no
mercado, fazendo as reservas do sistema bancário aumentar.
Copom
O Comitê de Política Monetária (Copom) é responsável pelo estabelecimento do objetivo da taxa Selic, que
representa a taxa básica de juro na economia nacional. Esse comitê, que se reúne periodicamente, é formado
pelo presidente do Banco Central e seus diretores.
Os membros do Copom analisam os fatores relacionados com nível de atividade, estabilidade de preços,
conjuntura internacional e outras variáveis econômicas de relevância e decidem a taxa básica de juro que deve
ser praticada no mercado para o cumprimento do objetivo de controle da inflação. Estabelece-se uma taxa-meta
para a Selic e a mesa de operações do Banco Central procura atuar no dia-a-dia para que seja atingida.
Instrumentos
Existem diversos tipos de títulos públicos, emitidos com diferentes características e finalidades.
Aqui, trata-se de alguns dos tipos de títulos públicos federais e daqueles utilizados para a execução da
política monetária.
Esses títulos podem ser divididos em dois tipos, de acordo com o rendimento que proporcionam a seus
detentores: prefixados e pós-fixados.
Os títulos prefixados são aqueles cujo rendimento nominal final já é conhecido no momento de sua aquisição.
Já os pós–fixados não têm rendimento nominal final conhecido no momento da aquisição, uma vez que todo
ou parte do rendimento do título está associado a um indexador e somente será conhecido depois de apurada
e divulgada a variação deste. Os pós-fixados podem ser vinculados a diferentes indexadores, como taxa Selic,
inflação e taxa de câmbio.
O montante de títulos públicos federais em poder do mercado situava-se, em maio de 2006, em torno de
R$960 bilhões. A maioria desses títulos foi emitida na forma de Letras do Tesouro Nacional, Letras Financeiras
do Tesouro e Notas do Tesouro Nacional.
Letras do Tesouro Nacional
São títulos de curto prazo com rendimento prefixado. Não possuem indexação, sendo sua taxa de rentabilidade determinada por desconto sobre o valor de face, ou de resgate, do título, de R$1.000,00. As LTNs são
cotadas em termos da taxa de desconto, calculada com juros compostos, pelo critério exponencial, com base
em 252 dias úteis.
Em geral, são de curto prazo, para até um ano.
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Letras Financeiras do Tesouro
São títulos pós-fixados, emitidos geralmente para prazos mais longos. Indexadas pela taxa Selic,
que atualiza seu valor, as LFTs podem ou não pagar juros. São emitidas com valores nominais unitários
múltiplos de R$1.000,00 na data-base.
Diferentemente de outros papéis, que são negociados com base em suas taxas de rentabilidade, as
LFTs são cotadas em termos de ágio ou deságio sobre seu indexador, a taxa Selic.
A Selic é a taxa média ajustada dos financiamentos diários concedidos por meio de operações
compromissadas com títulos federais.
Como a taxa Selic acumulada em certo período à frente não é conhecida, é impossível estabelecer
antecipadamente o valor de resgate das LFTs. Assim, o ágio ou deságio é aplicado sobre o valor nominal
corrigido do título até a data da negociação. O Banco Central divulga diariamente tabela contendo os
valores nominais corrigidos das Letras Financeiras do Tesouro para o dia.
Notas do Tesouro Nacional
São títulos pós-fixados, com prazos longos, variando de um até o máximo de 30 anos. O seu valor
nominal é corrigido por índice específico para cada tipo de nota. As NTNs pagam juros sobre o valor
nominal atualizado.
As NTNs são emitidas com valores nominais unitários múltiplos de R$1.000,00 na data-base e são
cotadas em termos de sua rentabilidade, acima do indexador, entre a data da aquisição e a de resgate.
Atualmente, os indicadores mais utilizados são o Índice de Preços ao Consumidor Ampliado (IPCA,
calculado e divulgado pelo IBGE) e o Índice Geral de Preços de Mercado (IGP-M, calculado e divulgado
pela Fundação Getúlio Vargas).
Algumas NTNs emitidas pelo Tesouro e pelo Banco Central têm sua rentabilidade vinculada à variação da taxa de câmbio. Entretanto, representam percentual muito pequeno da dívida pública (menos
de 3%).
Os títulos denominados em reais têm suas taxas cotadas na base 252 dias úteis, com juros compostos.
Os vinculados à variação cambial são cotados na base 360 dias corridos, com juros lineares.
Assim como nas Letras Financeiras do Tesouro, não se sabe inicialmente o valor futuro dos indexadores das NTNs. Portanto, os preços levam em consideração os valores nominais corrigidos para a data
da negociação. O cálculo do valor das notas é um pouco mais complexo, pois é necessário conhecer
também os fluxos de pagamento de juros (cupons) e, se houver, de amortizações, que são descontados
para seu valor presente pela taxa de negociação do título.
Taxas de rentabilidade
Conforme mencionado, a taxa ou a rentabilidade de um título é determinada de diferentes formas,
de acordo com suas características. Para os títulos não corrigidos por indexador, utiliza-se o desconto
sobre o valor de face. A rentabilidade do título é estabelecida pela diferença entre o valor de face e o
desconto sobre esse valor na data de sua aquisição.
Para os títulos que possuem indexação e pagamento de juros, a estimação da rentabilidade e do
valor de negociação é um pouco mais complexa: faz-se o cálculo do valor presente do título, corrigindo-se,
primeiramente, o valor nominal até a data de negociação e, depois, adicionando-se a série de pagamentos
de juros futuros descontados para seu valor presente.
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Relação inversa entre preço e rentabilidade
Quando as condições econômicas e as taxas de juro se alteram, os preços dos títulos a serem
emitidos mudam, refletindo as novas exigências dos investidores em relação ao retorno exigido para
que invistam seu capital na aquisição desses títulos. Ao mesmo tempo, as rentabilidades associadas
aos títulos já emitidos e em circulação no mercado também são ajustadas para refletir essa alteração
de taxas.
Como os cupons, o valor do resgate e o prazo dos títulos são fixos em termos reais. O preço do
título, a única variável que pode refletir essa mudança de taxas de mercado, corresponde ao fluxo de
pagamentos futuros (cupons e resgates) descontados para valor presente por uma taxa de juro constante, que vem a ser a rentabilidade do título. Incremento no preço do título, por exemplo, significa que
o investidor tem de pagar mais para receber o mesmo fluxo fixo de pagamentos no futuro, ou seja, ele
obtém menor rentabilidade sobre seu investimento original. Inversamente, decréscimo no preço do título
implica que o investidor pague menos pelo mesmo fluxo, auferindo rentabilidade maior.
Em outras palavras, existe vinculação entre a rentabilidade dos títulos de renda fixa e seus preços.
Essa relação é inversa quando as taxas de mercado sobem, os preços dos títulos sofrem redução e,
quando as taxas caem, os preços aumentam.
Se o investidor adquirir título de R$1.000,00 de valor de face que rende juros de 6% ao ano, com
prazo de um ano, estará comprando fluxo anual de R$60,00. Se a taxa corrente de mercado subir para
8%, por exemplo, esse título, que oferece R$60,00 de juros, possuirá menos atratividade do que outro
título de valor de face também de R$1.000,00, porém renderá R$80,00 anuais. Portanto, para que o
primeiro título seja competitivo com o segundo, seu preço deverá cair para que a relação entre rendimento
e valor investido também seja de 8%. Por outro lado, se o investidor adquirir título que pague 8% de
juros com taxa corrente de 6%, terá de pagar mais por esse título, uma vez que este é mais atrativo do
que aquele emitido com juros de 6%. Nesse caso, haveria concorrência entre os compradores, elevando
o preço final do título até o ponto de equilíbrio que vem a ser a rentabilidade corrente de 6%.
Devido ao fato de que o preço do título representa o valor atual do fluxo de pagamentos de juros
futuros a que o título dá direito (incluindo-se aí o resgate do principal), mudanças na taxa de juro afetam
cada componente do fluxo. Quanto maior o prazo do fluxo, maior será o efeito da alteração da taxa de
juro sobre o preço do título. Tome como exemplo um título de três anos e um de cinco anos, com as
mesmas taxas de juro. O título mais longo terá mudança maior no preço do que o de menor prazo se
houver modificação das taxas praticadas no mercado.
Além disso, a mudança de preço será menor para títulos com cupons maiores do que para os de
mesmo prazo com cupons menores. Cupons são os juros pagos periodicamente, em datas preestabelecidas, aos detentores dos títulos.
Títulos com cupons menores, ou seja, menos juros, dependem mais do desconto relativo ao
pagamento do principal no final do prazo do que aqueles com cupom mais elevado, ou juros maiores.
Como mudanças nas taxas de juro têm impacto maior sobre as parcelas dos fluxos mais distantes do
que sobre as mais próximas, o resgate do principal no vencimento terá impacto significativo sobre o
preço de títulos com cupom menor. Ao contrário, o cupom de valor elevado distribui seus pagamentos
mais constantemente ao longo de sua vida. Desse modo, o valor final pago tem menos impacto sobre
o preço do título.
Deve-se notar que o prazo e os cupons determinam, em grande parte, como os preços dos títulos
reagem a alterações nas taxas de juro. Estes, porém, não são os únicos fatores. A volatilidade de preços
também ocorre em função do patamar geral das taxas e do nível de oferta e procura nesse mercado.
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Curva de rentabilidade
É importante acompanhar os preços e as taxas dos títulos individualmente. Porém, é conveniente também
considerá-los de forma agregada. As taxas dos diferentes prazos podem ser visualizadas por meio da curva
de rentabilidade. Comparando-se taxas e prazos, é possível avaliar as taxas correntes de mercado. Há três
tipos de curva de rentabilidade: positiva, negativa ou constante.
A curva positiva mostra a relação positiva entre taxa e prazo. Quando comparados aos títulos de taxas
menores, observa-se que os pagamentos de taxas maiores para cupons de prazos maiores encorajam os
investidores a comprarem esse tipo de título. Tipicamente, as taxas de títulos de longo prazo são maiores do
que as de curto prazo, devido ao risco associado de comprometimento financeiro por prazo mais longo.
A curva negativa caracteriza relação inversa entre a taxa e o prazo: as taxas de títulos de curto prazo são
maiores do que as de longo prazo. Nesse caso, o mercado espelharia problemas relacionados com liquidez
e disponibilidade de crédito. A taxa de inflação elevada também pode ser causa para isso (aqui, refere-se à
taxa de juros reais). Nessa situação, os investidores garantem maior rentabilidade com os títulos de curto
prazo, porque a procura por esse crédito é maior do que a de longo prazo.
Se a taxa de juro for uniforme independentemente do prazo, haverá curva de rentabilidade constante.
A curva de rentabilidade pode ser utilizada ainda para analisar as possibilidades de arbitragem entre
os títulos, indicando quais estão com preços altos e quais estão baixos.
Alguns participantes do mercado também teorizam que a curva reflete consenso quanto às expectativas
e à direção futura que as taxas devem seguir. Ou seja, curva ascendente indica que as taxas podem subir;
curva descendente sinaliza queda; e curva constante aponta tendência de as taxas se manterem estáveis.
Mercado primário
Letras do Tesouro Nacional, Letras Financeiras do Tesouro, Notas do Tesouro Nacional são inicialmente
oferecidas em leilões dos quais participam as instituições financeiras. Nesses leilões, são levantados os fundos
destinados ao financiamento do Tesouro e refinanciadas ou “roladas” as dívidas preexistentes.
O edital dos leilões, realizados para liquidação no dia útil seguinte, são divulgados em comunicados
pelo Sistema de Informações do Banco Central (Sisbacen) e publicados no Diário Oficial da União, com as
condições específicas da oferta: títulos a serem ofertados, quantidades, data de liquidação financeira, horário
para recebimento das ofertas e outras informações.
Leilões competitivos
Para efetuar a aquisição inicial de títulos públicos, as instituições financeiras submetem eletronicamente,
via Sisbacen, ofertas de compra especificando quantidades e taxas. Cada uma pode fazer até cinco ofertas
por título, até o horário estabelecido (em geral, até as 13:00 do dia do leilão).
As ofertas são lançadas em forma de PU (preço unitário), com seis casas decimais, no caso das letras; ou
em forma de cotação, com quatro casas decimais, no caso das notas, sendo ordenadas do maior preço para
o menor para serem atendidas nessa ordem.
Após o encerramento do período de colocação de ofertas, o Tesouro Nacional analisa a demanda e
decide o ponto de corte, isto é, o nível de preços acima do qual todas as ofertas serão aceitas. As ofertas são
fechadas, pelas quantidades indicadas, a esse preço de corte, independentemente do preço especificado na
oferta original.
A liquidação financeira dos títulos adquiridos no leilão geralmente ocorre no dia útil seguinte, mediante
o pagamento em reservas bancárias.
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Excepcionalmente, além da colocação primária por meio dos leilões públicos, o governo realiza colocações
diretas de forma não-competitiva. Essa forma é utilizada em casos bastante específicos, como em refinanciamento de dívidas de estados e municípios e troca de tipos diferentes de títulos.
Tesouro Direto
O Tesouro também faz colocação de títulos públicos mediante a modalidade de oferta pública sem realização de leilão, por meio do programa Tesouro Direto – no qual pessoas físicas podem efetuar, via internet,
compras de títulos públicos a partir do valor mínimo de aproximadamente R$200,00. O pagamento é feito
com recursos disponibilizados na conta do agente de custódia ou conta investimento, sendo os títulos depositados em conta de custódia que o investidor deve abrir em um agente de custódia da Companhia Brasileira
de Liquidação e Custódia (CBLC).
Quando o investidor desejar se desfazer dos títulos adquiridos por meio desse programa, vende-os diretamente ao Tesouro que promove leilões semanais de compra.
Mercado secundário
Uma vez emitidos e colocados em circulação, os títulos passam a ser negociados no chamado mercado
secundário. As instituições financeiras, operando tanto para sua conta própria como para seus clientes (fundos,
fundações, empresas e pessoas físicas), fornecem cotações de compra e venda dos mais variados papéis.
A negociação secundária de títulos públicos ocorre no mercado de balcão e na Bolsa de Mercadorias &
Futuros (BM&F). É o maior e o mais abrangente segmento do mercado financeiro, dado o número de participantes envolvidos, quer como intermediários, quer como investidores.
As instituições financeiras carregam estoques de títulos e buscam obter lucro com esse carregamento.
Os títulos públicos, devido a sua alta liquidez, são facilmente transformados em reservas bancárias. Em vez
de manter reservas bancárias ociosas, sem remuneração, as instituições compram títulos públicos federais
para as suas carteiras, auferindo juros. Também giram suas carteiras com a expectativa de obter ganhos com
oscilações favoráveis nos preços dos títulos. E, finalmente, obtêm comissões comprando e vendendo papéis
para seus clientes.
No mercado de balcão, os negócios são fechados por telefone. Entretanto, apesar da agilidade e do grande
número de participantes, o balcão não oferece a transparência que alguns investidores demandam nem mecanismo de centralização de preços, isto é, não sabem se estão obtendo o melhor preço do momento para seus
negócios.
Na BM&F, ao contrário, as negociações ocorrem via Sisbex, que é um sitema eletrônico. Como os participantes possuem terminais desse sistema eletrônico instalados em suas mesas de operações, podem visualizar
ofertas e preços à medida que acontecem os negócios. Ademais, a Bolsa distribui essas informações para as
agências de notícias e as empresas especializadas em disseminar cotações, beneficiando não só as instituições
financeiras, como também os investidores de modo geral. E o mais importante: os negócios têm de ser fechados
ao melhor preço disponível no mercado, desde que outras condições, como quantidade mínima desejada pela
contraparte para fechar a operação, sejam atendidas. Com isso, os investidores têm sempre a certeza de ter
realizado o melhor negócio disponível em mercado no momento.
Operações compromissadas
As posições de títulos públicos são financiadas com operações de recompra e de revenda. Usando os
títulos como garantia, a instituição inicia a operação (também conhecida como repo, da abreviação em inglês
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de repurchase agreement) vendendo determinada quantidade de títulos com o compromisso de recomprá-los por preço prefixado em uma data à frente, geralmente o dia seguinte. Com efeito, a instituição
está recebendo empréstimo de curto prazo colateralizado, isto é, dinheiro em troca da venda temporária
de títulos. O preço de recompra é superior ao de venda para refletir o custo dos juros.
Na compra com compromisso de revenda (reverse repo), ocorre o oposto. A instituição compra
os títulos e, simultaneamente, assume a obrigação de revendê-los a preço predeterminado em data
futura.
Embora as operações com compromisso de recompra e de revenda sejam basicamente lados opostos
da mesma transação, é da perspectiva da instituição que se determina o objeto da negociação. Em outras
palavras, se a instituição inicia a operação para obter recursos com a troca temporária de títulos, diz-se
que está efetuando operação com compromisso de recompra. Inversamente, se deseja temporariamente
carregar os títulos em troca de dinheiro, está efetuando operação com compromisso de revenda.
Os compromissos de recompra e de revenda podem ser utilizados em inúmeras aplicações, como
para financiar posições compradas, estabelecer e cobrir posições de venda a descoberto (short selling),
efetuar operações de arbitragem e atender outras demandas de clientes das instituições.
O mercado de operações compromissadas é acessível e altamente competitivo. A maioria das
operações com acordo de recompra e de revenda são estruturadas com títulos públicos federais. Outros
também podem ser utilizados, como títulos estaduais, municipais e até privados. Igualmente diversificado é o conjunto de participantes: bancos, corretoras, distribuidoras, fundos de pensão, investidores
institucionais e pessoas jurídicas não-financeiras.
Atuação do Banco Central no mercado
secundário
As operações de mercado aberto do Banco Central freqüentemente envolvem compromisso de
recompra e de revenda para suplementar suas compras e vendas finais de títulos públicos. As operações
com compromisso de recompra com o Banco Central envolvem a compra, por este, de títulos em troca
de dinheiro. Isso, temporariamente, eleva as reservas ou os recursos que podem ser emprestados pelo
sistema bancário. Quando o Banco Central opera com compromissadas de revenda, vende títulos e,
temporariamente, diminui as reservas bancárias, recompondo-as mais à frente. Dessa maneira, é capaz
de influenciar a oferta de dinheiro e crédito na economia e executar a política monetária.
Dealers
São instituições financeiras especialmente credenciadas pelo Banco Central e pelo Tesouro Nacional
para realizar operações diretamente com a mesa de operações do BC.
Os dealers formam a base de liquidez do mercado. Atualmente, existem 12 dealers primários e 10
dealers especialistas. Espera-se atuação bastante expressiva dos primários nas ofertas públicas e dos
especialistas no mercado secundário.
Esses agentes devem preencher requisitos mínimos e seguir diretrizes estabelecidas pelo Banco
Central e pelo Tesouro, que monitoram sua atuação e, periodicamente, avaliam seu desempenho, podendo,
quando necessário, substituí-los por outros.
Dentre suas responsabilidades, os dealers devem operar ativamente no mercado, comprando e
vendendo títulos, assim como participar de leilões primários. Devem também prestar regularmente
informações ao BC e ao Tesouro sobre condições e expectativas do mercado.
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Leilões informais
A atuação do Banco Central no mercado ocorre normalmente por meio de leilão informal (ou go-around),
no qual o BC manda aviso eletrônico aos dealers informando o tipo: de títulos ou de dinheiro; ou de compra
ou de venda.
Os leilões de títulos são utilizados para a realização de compras ou vendas finais. Os de dinheiro, para
operações compromissadas.
No leilão de títulos, os dealers submetem, eletronicamente, suas ofertas de compra ou de venda,
ordenadas do melhor para o pior preço para serem atendidas, de maneira semelhante ao que ocorre nos
leilões do mercado primário. No leilão de dinheiro, os dealers submetem, também eletronicamente, as suas
ofertas de taxas, ordenadas da melhor para a pior para serem atendidas.
Em ambos os leilões, os dealers devem informar ao Banco Central as parcelas de ofertas relativas a
operações próprias e de terceiros.
Selic
O Sistema Especial de Liquidação e Custódia (Selic) foi criado em 1979 para reunir, em um único
ambiente, registro de custódia, liquidação financeira e títulos públicos. Até então, os títulos, emitidos em
forma escritural desde 1978, ficavam custodiados na antiga Gerência da Dívida Pública do Banco Central
(Gedip). A liquidação das operações com títulos públicos era feita por meio de emissão de cheques, ocasionando grande risco para o sistema na hipótese de um cheque ser devolvido. A partir da operacionalização
do Selic, com custódia e liquidação integradas, o risco passou a ser muito menor e o mercado aberto no
Brasil teve grande desenvolvimento e rápida expansão.
O Selic é administrado pelo Departamento de Operações de Mercado Aberto do Banco Central (Demab).
Os títulos são registrados em contas de custódia dos participantes autorizados: instituições financeiras e
algumas categorias de investidores institucionais.
As operações realizadas no balcão são lançadas no sistema mediante duplo comando, ou seja, tanto
o comprador como o vendedor informam os dados da operação que, se idênticos entre si, são considerados
como a confirmação da operação, dando início aos procedimentos de liquidação física e financeira correspondentes. A liquidação física é feita mediante o lançamento de débitos e créditos nas contas de custódia
escritural mantidas pelos participantes. A liquidação financeira é efetuada diretamente na conta de reservas
bancárias mantidas no Banco Central pelos bancos liquidantes dos respectivos participantes.
Além disso, o sistema processa as operações de resgate e o pagamento de juros.
Mercado de títulos públicos na Bolsa de
Mercadorias & Futuros – Sisbex
Na BM&F, podem ser negociados títulos públicos federais, de todos os tipos e vencimentos, desde
que autorizados previamente pela Bolsa. Para admitir um título à negociação, esta analisa suas características, as demandas e outros fatores de relevância para assegurar um mercado líquido, transparente e
representativo.
Por meio de terminais instalados nas mesas de operações, os investidores passam ordens para suas
instituições, que as executam contra ofertas de outras instituições, as quais, por sua vez, estão operando
por conta própria ou para seus clientes.
As operações podem ser feitas em diversas modalidades:compra e venda a vista;compra e venda a termo;compra
e venda a termo de leilão; operações compromissadas (específicas, genéricas ou dirigidas); empréstimo; e troca.
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As operações são realizadas em rodas de negociação (ambientes criados pela Bolsa), com regras específicas.
Porém, independentemente da roda, todos os negócios devem ser fechados ao melhor preço disponível, desde
que a oferta tenha condições de execução contra uma ou mais ofertas contrárias.
As cotações das ofertas e o volume de negócios são disseminados para todos os terminais conectados aos
computadores centrais da BM&F, bem como para empresas distribuidoras de informações, em âmbito nacional e
internacional, de modo que o mercado seja o mais transparente possível e os investidores tenham dados suficientes
para tomar a melhor decisão de investimento.
Apêndice
Cotações dos títulos públicos
Título/Vencimento
LTN 10/11/2000
NTN-C 15/4/2004
Oferta de compra
Oferta de venda
Último negócio
Quantidade
19,80
18,70
19,60
18,20
19,85
18,65
10.000
30.000
Na Bolsa de Mercadorias & Futuros, os títulos públicos são cotados com base em suas taxas de rentabilidade,
que podem ser lineares ou compostas, aplicadas para dias úteis ou corridos, conforme as características do título.
Na tabela anterior, observa-se que as cotações das ofertas de compra são superiores às de venda, em ambos
os casos. Isso ocorre porque os preços dos títulos guardam relação inversa com o seu valor. Quanto mais altas
as taxas, menor o valor dos títulos, e vice-versa.
No mesmo exemplo, o preço máximo que os compradores estão dispostos a pagar é inferior ao preço
mínimo pelo qual os vendedores estão dispostos a vender. Por isso, não há a efetivação de negócios e as ofertas
continuam em aberto. A taxa do último negócio realizado corresponde ao preço do título em que foram atendidas
as condições impostas por ambas as partes da operação.
Os negócios são propostos e fechados para determinada quantidade de títulos. O valor a ser efetivamente
pago pelo comprador do título ao vendedor é igual à quantidade de títulos transacionados multiplicado pelo
preço unitário (PU) do título.
As fórmulas de valoração dos títulos, pelas quais se obtém o preço unitário a partir de taxas dadas ou viceversa, são dadas pelas seguintes expressões, recomendadas pelo Banco Central e adotadas pela BM&F.
Letras do Tesouro Nacional
O valor de uma Letra do Tesouro Nacional é dado pela expressão:
PU = 1.000 ÷ [(Tx ÷100) + 1](n/252)
onde:
PU = preço unitário expresso com 6 casas decimais;
Tx = taxa anual na base 252 dias;
n = número de dias úteis entre a liquidação da operação e o vencimento.
Exemplo: LTN com 63 dias úteis a decorrer cotada a 19,50%:
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PU = 1.000 ÷ [(19,50 ÷ 100) + 1](63/252)
PU = 956,440645
Letras Financeiras do Tesouro
A fórmula de cálculo das Letras Financeiras do Tesouro é:
PU = PUcor ÷ {[(Tx ÷ 100) + 1]}n/252
onde:
PU = preço unitário expresso com 6 casas decimais;
PUcor = preço único corrigido pela taxa Selic;
Tx = ágio ou deságio sobre a taxa Selic em pontos da taxa anualizada, com base de 252 dias úteis;
n = número de dias úteis entre a liquidação e o vencimento.
Exemplo: LFT com valor nominal corrigido de 10%, com ágio de 0,70%:
PU = 1.100,00 ÷ {[(0,70 ÷ 100) + 1]}63/252
PU = 1098,083378
Notas do Tesouro Nacional e do Banco Central
Notas vinculadas ao real
O valor de uma nota cuja atualização monetária é vinculada ao real é dado pelas expressões:
PU = VNA x VPL ÷ 100
VNA = VN x (INDT ÷ INDTo )
VPL = åk Pi ÷ [(Tx ÷ 100) + 1](n /252)
i=0
i
onde:
PU = preço unitário expresso com 6 casas decimais;
VNA = valor nominal atualizado;
VN = valor nominal de emissão;
VPL = somatório do valor presente dos fluxos futuros de juros e principal no vencimento;
INDT = índice de correção do dia da operação;
INDTo = índice de correção do dia da emissão;
Pi = parcelas não-vencidas do fluxo expresso como percentual do VN;
Tx = taxa de negociação anual na base 252 dias úteis;
ni = número de dias úteis até a data do pagamento da parcela.
Exemplo: NTN-C com juros de 12% ao ano, pagos semestralmente à taxa de 10,20%.
Para facilitar a demonstração da fórmula, assume-se que o índice de atualização monetária do título desde
sua emissão é de 40%, a 21 dias úteis do pagamento de juros do próximo cupom, e que faltam somente mais
dois cupons antes do resgate da nota.
PU = VNA x VPL ÷ 100
VNA = 1.000 x 140,00 ÷ 100,00 = 1.400,00
VPL = 5,830052 ÷ [(10,2 ÷ 100) + 1](21/252) + 5,830052 ÷ [(10,2 ÷ 100)+ 1](147/252)
+105,830052 ÷ [(10,2 ÷ 100) + 1](273/252) = 106,552349
PU = VNA x VPL ÷ 100 = 1.400,00 x (106,552349 ÷ 100) = 1491,732886
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Notas vinculadas à variação cambial
O valor da nota vinculada à variação cambial é dado pela expressão:
PU = VNA x (VPL ÷ 100)
VNA = VN x (INDT ÷ INDTo )
VPL = å k Pi ÷ (Tx ÷ 100 + 1) (ni/360)
i=0
Tx = (i ÷ 200 + 1)2 – 1
onde:
PU = preço unitário expresso com 6 casas decimais;
VNA = valor nominal atualizado;
VN = valor nominal de emissão;
INDT = dólar do dia da operação;
INDTo = dólar do dia da emissão;
Pi = parcelas não-vencidas do fluxo expresso como percentual do VN;
Tx = taxa efetiva anual na base 360 dias corridos;
i = taxa de negociação anual na forma nominal;
ni = número de dias corridos até a data do pagamento de cada cupom.
Exemplo: NTN-D com juros de 12% ao ano, pagos semestralmente e cotado à taxa de 10,00%.
Para facilitar a demonstração da fórmula, assume-se que o índice de atualização do título desde a sua
emissão é de 40%, a 30 dias corridos do pagamento de juros do próximo cupom, e que faltam somente mais
dois cupons antes do resgate da nota.
Taxa do cupom = 12,00%;
Tx = [(10,00 ÷ 200 +1)2 – 1] x 100;
Tx = 10,25%;
PU = VNA x VPL ÷ 100;
VNA = 1.000 x 140,00 ÷ 100,00 = 1.400,00;
VPL = 6,000000 ÷ [(10,25 ÷ 100) + 1](30/360) + 6,000000 ÷ [(10,25 ÷ 100) + 1](210/360)
+ 106,000000 ÷ [(10,25 ÷ 100)+1](390/360) = 106,985887;
PU = VNA x VPL ÷ 100 = 1.400,00 x (106,98587 ÷ 100) = 1497,802419.
Bibliografia
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Manual de Títulos e Valores Mobiliários, 2006.
Este artigo foi preparado com base em informações públicas, obtidas de fontes consideradas seguras. Não obstante
terem sido tomadas as precauções necessárias para assegurar sua confiabilidade e perfeito entendimento, não nos
responsabilizamos por decisões de investimento tomadas com base nessas informações. Os comentários apresentados
não constituem recomendação de compra ou venda de títulos públicos.
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