capítulo 19

CAPÍTULO 19
Investindo em Títulos de Dívida
Visão Geral do Capítulo
Este capítulo apresenta os fundamentos sobre títulos de dívida. Começa enumerando os
diferentes tipos de títulos de dívida distintos pelo tipo de emitente e como os preços dos títulos
de dívida são cotados. Descreve, então, como os rendimentos e os retornos são medidos para
títulos de dívida. A variedade de riscos potenciais associados a se investir em títulos (risco de
preço, risco de não pagamento, risco de reinvestimento, risco do poder de compra, risco de
resgate, risco de liquidez etc.) é descrita, bem como os fatores que afetam os preços de títulos
com o tempo. O capítulo conclui com uma descrição de algumas estratégias habitualmente para
se investir em títulos de dívida.
Dicas de Ensino
1. Antes de efetuar os cálculos para este capítulo, pode ser prudente revisar as técnicas de
avaliação de títulos de dívida do Capítulo 7. Além disso, pode ser confuso para os estudantes
distinguirem entre rendimento até o vencimento e rendimento do período de manutenção do
título. Convença-os de que o rendimento esperado até o vencimento é conhecido com certeza
— se o título de dívida for mantido até o vencimento —, mas o rendimento esperado do
período de manutenção do título deve ser estimado usando-se uma previsão do preço do
título quando este for vendido.
2. Outro aspecto que gera confusão envolve freqüentemente a cotação dos preços do título de
dívida do Tesouro em 32 avos, em vez de frações. O exercício na Web pode ser utilizado
para reforçar este ponto, bem como para fornecer exemplos práticos de questões de avaliação
do título de dívida.
Questões Para Revisão:
19-1
Os investidores podem considerar investir em títulos de alto risco se preferirem
investimentos de alto risco, com altos retornos. Da mesma forma, os títulos de dívida
internacionais oferecem freqüentemente rendimentos e ganhos potenciais mais altos com
os ganhos em moeda. Entretanto, retornos mais altos esperados vêm com o risco de graus
mais altos de não pagamento e com o risco da taxa cambial.
19-2
102½% de $1.000 traduz-se em um preço de $1.025,00.
19-3
Um investidor pode preferir um título de dívida estrangeiro com as mesmas condições,
risco e taxa de cupom que o título de dívida norte-americano, para tirar vantagem das
mudanças esperadas na taxa cambial. Se o dólar norte-americano depreciar, o valor em
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
dólar dos fluxos de caixa de se manter o título de divida estrangeiro (pagamentos do
cupom e repagamento do principal) aumentará na proporção dessa desvalorização.
19-4
O grau de sensibilidade de um título de dívida a movimentos nas taxas de juros depende
da taxa de cupom dos títulos e de seu prazo até o vencimento. Um título de dívida de 30
anos é exposto a um risco de preço mais alto (mas a um risco menor de reinvestimento)
que um título de dívida para 10 anos com a mesma taxa de cupom.
19-5
A taxa livre de risco é afetada em grande parte pelas ações de política monetária tomadas
pelo Fed. Um arrocho da oferta de dinheiro pressionará a alta das taxas de juros e,
portanto, fará pressão para a queda do preço de seus títulos de dívida.
19-6
A deterioração da saúde financeira de uma empresa pressionará o aumento do prêmio de
risco de não pagamento da empresa e pressionará a queda no preço de seus títulos de
dívida.
19-7
Uma estratégia gradual distribui investimentos uniformemente entre títulos de dívida com
vencimentos diferentes. A estratégia radical distribui alguns investimentos em títulos de
dívida com prazos curtos até o vencimento para fins de liquidez e alguns investimentos
no longo prazo onde o retorno esperado é mais alto.
Exercícios do Fim do Capítulo:
19-1
Os valores de títulos de dívida são sensíveis a mudanças nas taxas de juros e a condições
que afetam a capacidade de pagar do emitente.
(a) Um aumento na taxa de retorno livre de risco provavelmente levaria a um aumento
no retorno de mercado sobre o título de dívida. Por sua vez, taxas aumentadas
criariam valores de títulos mais baixos.
(b) A Moody’s é um serviço de classificação de títulos de dívida. Uma mudança de A
para AA é uma valorização, significando que a Moody’s acredita que o emitente
melhorou sua capacidade de pagar sua dívida. O resultado provável seria um
aumento no valor do título de dívida.
(c) Um decréscimo geral nos retornos de mercado sobre títulos de dívida seria
consistente com um aumento geral nos valores de títulos de dívida.
(d) Esta é uma classificação, neste caso da classificação mais baixa da “classe de
investimentos” para a classificação mais alta de títulos de dívida (de alto risco)
“especulativos”. Isto provavelmente resultaria em um decréscimo no valor do título.
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
(e) À medida que as condições econômicas se deterioram, a capacidade da maioria dos
emitentes de pagar a dívida também se deteriora. Isto provavelmente resultaria em
uma diminuição no valor do título de dívida.
19-2
(a) A GNMA compra hipotecas de casa própria que são garantidas pela Federal Housing
Administration (FHA) ou pela Veterans’ Administration (VA). A FHLMA compra
hipotecas convencionais de casa própria (não necessariamente garantidas). A FNMA
também compra hipotecas convencionais de casa própria. (Nota: Se um solicitante de
empréstimo se qualifica para a FNMA, geralmente isto significa uma taxa de
empréstimo mais baixa porque o credor tem uma venda garantida da hipoteca para a
FNMA.)
(b) Os índices de não pagamento são muito baixos para os três tipos de títulos. O status
da agência federal da GNMA dá a ela o risco mais baixo de não pagamento devido a
uma garantia federal implícito dos títulos. Além disso, a GNMA compra apenas
hipotecas garantidas, de modo que o título subjacente seja da mais alta qualidade. A
FNMA e a FHLMA compram hipotecas convencionais que podem ou não ser
garantidas.
19-3
(a) As taxas de juros sobre um título de dívida municipal são isentos de imposto de
renda federal. Portanto, os juros recebidos não são sujeitos a tributação, como
aconteceria com os juros sobre títulos de dívida emitidos pelo governo federal. Um
investidor pode achar que ele/ela pode manter mais renda após os impostos com o
título de dívida municipal de menor taxa do que com títulos de dívida do governo
federal, com taxa mais alta, mas tributáveis.
(b) Os fatores que afetam a classificação de qualidade de um título de dívida municipal
são semelhantes àqueles considerados para um título corporativo. A capacidade do
emitente de pagar é afetada por seu fluxo de caixa. Este, por sua vez, é afetado por
quantas outras obrigações ele tem, pelo estado geral da economia, a qualidade de sua
governança (administração) e suas perspectivas de crescimento.
19-4
A classificação por prêmio de risco seria mais uma classificação do risco de não
pagamento mais baixo para o mais alto. A classificação de risco de não pagamento
envolve uma avaliação da capacidade do emitente de pagar sua dívida. São classificados
do prêmio de risco mais baixo para o mais alto:
(1) Título de dívida do Tesouro: geralmente considerado livre de risco devido à garantia
de boa fé e crédito do governo norte-americano.
(2) Títulos da GNMA (Associação Nacional Hipotecária do Governo): pela garantia
implícita do governo federal e porque as hipotecas garantem o título de dívida, estes
são garantidos pela VA(Veterans Administration) e pela FHA (Federal House
Administation).
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
(3) Título da FHLMA: um título de dívida garantido por hipotecas com um histórico de
taxa de inadimplência muito baixa.
(4) Título corporativo com classificação de investimento: também é de boa qualidade e
tem capacidade de pagar, mas não é necessariamente garantido por ativos. (Pode-se
alegar que este e o FHLMA não são de igual qualidade, mas a garantia da hipoteca
do FHLMA lhe dá uma vantagem.)
(5) Título corporativo de alto risco: classificado expressamente como especulativo e
tendo alto risco de não pagamento.
19-5
(a) Além dos fatores normais de risco, os títulos de dívida internacional acrescentam o
risco do mercado ou as flutuações econômicas no país emitente e movimentos de
divisas em relação ao dólar. Se a moeda em que o título é denominado se valoriza em
relação ao dólar americano, então os pagamentos de juros e do principal exigirão
mais dólares do que antes. É provável que isto aumente o valor do título de dívida
para um investidor norte-americano.
(b) Se as taxas de juros de mercado aumentam no país emitente, o valor de mercado do
título de dívida irá diminuir lá, e, quase certamente, esta diminuição se refletirá para
um investidor norte-americano.
(c) Se houver valorização do dólar americano em relação à moeda que denomina o
título, então os pagamentos de juros e do principal se traduzirão em menos dólares
americanos que antes. É provável que isto diminua o valor do título de dívida para
um investidor norte-americano.
(d) Uma recessão tem um impacto negativo na capacidade da maioria dos emitentes de
pagar a dívida. Isto, por sua vez, irá causar aumento no prêmio de risco colocado
sobre o título e fará o valor do título diminuir.
19-6
(a) Os juros de cupom se baseiam na taxa de cupom e no valor nominal do título. Neste
caso, o título pagará 0,0675 x $100 = $6,75 por $100 nominais por ano.
(b) Os títulos do tesouro são cotados como um percentual do valor nominal com
percentuais fracionais em 32 avos listados após dois pontos. Portanto, 105:10 se
traduz para 105% + 10/32% = 1,053125. O preço de venda por $100 com valor
nominal é $100 x 1,053125 = $105,3125.
(c) Usando a lógica de preço explicada na parte (b), 105:12 se traduz para 105% +
12/32% = 1,05375. O preço de compra por $100 com valor nominal é $100 x
1,05375 = $105,3750.
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
(d) O preço de venda é 29/32s menor que ao fechamento da sessão anterior de mercado.
Portanto, o título fechou a sessão anterior a um preço de venda por $100 nominais de
$105,3750 + 0,9063 = $106,2813
(e) O rendimento da venda deste título de dívida é seu rendimento até o vencimento com
base no preço de venda. Todos os fluxos de caixa do título são considerados no
cálculo inclusive seus pagamentos de cupom, o preço pago pelo título e o
repagamento do principal no vencimento.
19-7
(a) Os pagamentos de cupom por ano se baseiam na taxa de cupom vezes o valor
nominal. Neste caso, é 0,0725 x $100 = $7,25.
(b) Estes títulos de dívida vencem em 2006. Compare simplesmente a data corrente com
31 de dez., 2006 para calcular os anos e frações de ano até o vencimento.
(c) Quarenta e cinco títulos de dívida negociados no dia relatado.
(d) O rendimento atual é o resultado de dividir o pagamento de cupom por ano pelo
preço corrente do título de dívida. Neste caso, é $7,25  $99,625 = 0,073 ou 7,3%.
(e) O título fechou a $99,625 por $100 nominal.
(f) O preço de fechamento foi–¼ do dia anterior. Isto significa que o título de dívida
fechou a $99,625 + 0,25 = $99,875 no dia anterior.
19-8
(a) Os títulos de dívida teriam pago os juros de cupom de 0,08 x $50.000 x 1,5 anos =
$6.000 em 18 meses.
(b) Os valores de títulos de dívida aumentam quando as taxas de juros estão
decrescendo. Portanto, as taxas de juros devem ter decrescido enquanto Bill manteve
os títulos.
(c) $50.200 – $48.500 + 6.000 = 0,1588 ou 15,88%
$48.500
(d) 0,1588  1,5 ano = 0,1058 ou 10,58% retorno anualizado
19-9
(a) Os preços de venda estimados de Martha Kirkley geram os seguintes cálculos de
HPR:
Aumento das taxas: $1.400.000 – $1.460.000 + $150.000
$1.460.000
5
= 0,0616 ou 6,16%
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
$1.460.000 – $1.460.000 +
Taxas inalteradas:
$150.000
= 0,1027 ou 10,27%
$1.460.000
As taxas caem um pouco: $1.500.000 – $1.460.000 + $150.000
13,01%
$1.460.000
As taxas caem mais: $1.520.000 – $1.460.000 + $150.000
$1.460.000
= 0,1301 ou
= 0,1438 ou 14,38%
Probabilitdade (%)
(b)
80%
60%
40%
20%
0%
6,16%
10,27%
13,01%
14,38%
HPR esperado
19-10 A chave aqui é perceber que, em cada caso, os títulos de dívida são comprados por
100.000 libras inglesas a uma taxa de câmbio de $1,65, ou $165.000. Os proventos da
venda e dos juros são traduzidos na taxa de câmbio no final do ano.
taxa de câmbio @$1,70:
HPR = $170.000 – $165.000 + $20.400 = $25.400 = 0,1539 ou 15,39%
$165.000
$165.000
taxa de câmbio @$1,67:
HPR = $167.000 – $165.000 + $20.040 = $22.040 = 0,1336 ou 13,36%
$165.000
$165.000
taxa de câmbio @$1,65:
HPR = $165.000 – $165.000 + $19.800 = $19.800 = 0,1200 ou 12,00%
$165.000
$165.000
taxa de câmbio @$1,63:
HPR = $163.000 – 165.000 + $19.560 =
$165.000
taxa de câmbio @$1.60:
6
$17.560 = 0,1064 ou 10,64%
$165.000
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
HPR = $160.000 – $165.000 + $19.200 = $14.200 = 0,0861 ou 8,61%
$165.000
$165.000
19-11 Freqüentemente, os riscos que um investidor enfrenta têm várias origens em qualquer
período dado. Estas situações têm sido escritas de modo que uma dessas origens se
destacará.
(a) Anna passou a ser vítima do risco do poder de compra. Enquanto seus títulos do
Tesouro ganharam 5%, o custo de vida dela subiu 6,5%.
(b) Tim tem um problema de risco de não pagamento com seus títulos de dívida. A
classificação do título de dívida foi reduzida, indicando que a Moody’s não considera
seu emitente capaz de pagar juros e o principal conforme fez anteriormente. Isto pode
acontecer em virtude do impacto da greve, ou pode ser causado por outros fatores
econômicos.
(c) Mike tem um problema de risco de preço. À medida que as taxas de juros crescem,
os preços dos títulos de dívida diminuem. Se ele deseja vender os títulos de dívida no
final de dois anos, provavelmente receberá um preço mais baixo do que pagou.
(d) Sarah um problema com o risco de reinvestimento. Seus títulos de dívida foram
resgatados, provavelmente porque seu emitente pôde refinanciar a dívida a um custo
mais baixo. Isto deixa Sarah com dinheiro para investir, mas nenhuma das
oportunidades semelhante aos títulos de dívida que ela tinha renderá os 10% que seus
antigos títulos lhe deram.
(e) Hank está sofrendo o risco de liquidez. A emitente de seus títulos de dívida não é
muito conhecida, e ele deve descontar os títulos para atrair um comprador a adquirilos.
19-12 A sensibilidade do preço a mudanças nas taxas de juros é afetada tanto pelo vencimento
quanto pela taxa de cupom. Falando em termos gerais, os títulos de dívida com
vencimentos mais longos e taxas de cupom mais baixas são os mais sensíveis a preços.
Os títulos de dívida classificados 2-4 têm diferenças menores em sensibilidade que
aqueles com classificação 1 e 5.
Classificação Título de Dívida
Razão
1
17 anos 10%
vencimento longo
2
8 anos 6%
vencimento médio, cupom baixo
3
10 anos 9%
vencimento mais longo, cupom mais alto
4
7 anos8%
vencimento médio, cupom mais alto
5
6 meses 5%
vencimento muito curto
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
19-13 (a) A taxa de retorno livre de risco provavelmente se deva à pressão de uma oferta de
moeda em expansão para atender às demandas de empréstimo.
(b) O crescimento econômico negativo provavelmente fará pressão para a queda das
taxas de juros à medida que a demanda cada vez menor de empréstimos for gerada
com uma economia em desaceleração.
(c) Uma alta geral dos preços é a marca registrada da inflação. A inflação tende a
desencorajar os gastos, aumentando a demanda de empréstimo. O resultado é uma
alta na taxa de retorno livre de risco.
(d) Esta empresa diminuiu seu financiamento com capital emprestado, o que
provavelmente torne sua dívida remanescente mais segura. Além disso, ela aumentou
sua capacidade de pagar com os novos contratos. Ambos os fatores provavelmente
diminuam o prêmio de risco sobre seus títulos de dívida.
(e) Quando uma empresa passou por uma aquisição alavancada, o que a deixa com
dívidas pesadas, sua capacidade de pagar juros e/ou principal pode ser severamente
comprometida. É provável que o prêmio de risco de Masey tenha aumentado
significativamente.
(f) Quando o fabricante de um produto decide fabricar outro produto que não é
compatível com o primeiro. Os investidores podem ter razão em desejar saber sobre
seu potencial para sucesso com a nova linha e os impactos negativos potenciais sobre
a linha existente. Portanto, o prêmio de risco de não pagamento provavelmente tenha
aumentado.
19-14 É importante enfatizar que o mercado reage mais a notícias inesperadas. Se as notícias ou
acontecimentos foram previstos pelo mercado, seu anúncio não criará muita reação nos
preços.
(a)
Os preços do produtor são considerados indicadores de inflação. Uma alta inesperada nos
preços pode criar medo de inflação no mercado de ações, levando alguns a vender
imediatamente, criando preços mais baixos de títulos.
(b) O emprego é um indicador do ciclo econômico. Números de emprego mais fortes
podem provocar o medo de inflação que levará alguns a vender títulos
imediatamente, abaixando os preços.
(c) Gastos do consumidor são outro indicador do ciclo econômico. Gastos baixos podem
ser interpretados como indicadores de que é possível haver recessão. Isto seria
consistente com expectativas de taxas de juros mais baixas e de preços de título mais
altos.
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
(d) A renda pessoal mais alta é outro indicador de um ciclo econômico que pode estar
sinalizando força na economia e a possibilidade de inflação. Isto levará alguns
investidores a vender seus títulos de dívida imediatamente, abaixando os preços dos
títulos.
19-15 (a) Uma Estratégia Gradual dividiria os investimentos igualmente entre os vencimentos
disponíveis. Há 10 disponíveis. Uma carteira gradual teria $100.000 investidos em
cada um. Como alternativa, ela poderia ter $200.000 investidos em outros
vencimentos.
(b) Uma Estratégia de Associação iria associar vencimentos às necessidades projetadas
de caixa. Assim, a carteira teria $250.000 investidos em investimentos com
vencimento em 12 anos e $750.000 investidos em títulos com vencimento em 18
anos.
(c) Uma Estratégia Radical (barbell) teria investimentos concentrados em cada extremo
dos vencimentos disponíveis. Por exemplo, ela poderia ser formada de $500.000
com vencimento em 11 anos e $500.000 com vencimento em 20 anos. Poderia
dividir os investimentos pelos anos 11, 12, 19 e 20, mas não conteria qualquer
vencimento de prazo médio.
(d) Uma Estratégia da Taxa de Juros com previsão de recessão suporia que as taxas de
juros cairiam no futuro próximo, buscando maximizar a valorização de preço com
esse movimento nas taxas. Um investidor concentraria a carteira nos vencimentos
mais longos.
Exercício na Web:
1.
Vá para o site Web www.investinginbonds.com. Dê um clique em Q&A On Buying
and Selling Munis.
O valor de todos os títulos municipais em circulação é de aproximadamente 1,3 trilhão.
Eles são adquiridos, direta ou indiretamente, através de investidores institucionais, por
aproximadamente 5,1 milhões de famílias.
.
Os títulos municipais são comprados e vendidos em mercados de balcão. Os fatores
primários que determinam o preço dos títulos municipais são a qualidade do crédito do
emitente, o vencimento e a liquidez.
Os custos de transação geralmente estão entre ½ e 3% (i.e., $5 a $30 por título de $1.000),
dependendo do tamanho do pedido, do vencimento dos títulos e dos serviços oferecidos
pelo corretor.
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Capítulo 19, Investindo em Títulos de Dívida
Os preços recentes de transação podem ser encontrados ligando-se para Standard &
Poor’s/The Bond Market Association Municipal Bond Service.
Dê um clique em Municipal Bond Prices. Os resultados dependerão de seu estado e das
condições no mercado quando os preços são acessados.
2.
Vá para www.cbs.marketwatch.com. Dê um clique em Market Data. Sob Bonds, dê
um clique em Corporates. A média de YTM/Cs dependerá das condições de mercado
quando os preços são acessados.
Usando a função BACK na barra de ferramentas do browser. volte à página anterior. Dê
um clique em Treasuries. Os rendimentos sobre os títulos do Tesouro dependerão das
condições do mercado quando os preços forem acessados.
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