perspectiva de lucro

PERSPECTIVA DE LUCRO
As perspectivas de lucratividade da Companhia mudaram significativamente. Exercícios de projeção, dentro
de cenários considerados realistas e que não dependem de novos fatores benéficos, apontam para apuração de
lucros continuados para os anos futuros. De fato, os fundamentos desta lucratividade já podem ser
observados nos primeiros nove meses de 1999. Variações monetárias resultantes da desvalorização cambial,
pela magnitude e pela natureza dos efeitos que causam nos resultados, dificultam a percepção de que os
fundamentos destas novas perspectivas de resultados positivos já estão presentes neste ano de 1999.
Esta percepção é que levou a Administração a reconhecer contabilmente já neste terceiro trimestre de 1999 o
crédito fiscal resultante dos prejuízos fiscais acumulados (vide nota explicativa n.º 5).
Projeções de valores numéricos de lucro mais precisos dependem, principalmente, de projeções de preços de
celulose e papel e também das taxas de câmbio e inflação. A conhecida volatilidade dos preços de celulose
combina-se também com a maior volatilidade da taxa de câmbio no atual quadro das políticas
macroeconômicas.
No entanto, no caso da Bahia Sul, é possível prever a realização de resultados positivos dentro de condições
razoavelmente prováveis e resistindo a faixas de variação amplas. A dívida era fator preponderante na falta de
resultados positivos. A Companhia já vinha apresentando lucro da atividade, mas, em virtude da dívida, o
resultado final vinha sendo negativo pela dimensão das despesas com juros e das variações monetárias. A
geração de caixa operacional, no conceito EBITDA, vinha sendo suficiente para cobrir as despesas com juros
e desembolsos com investimentos, mas não para reduzir a dívida líquida.
Dois fatores preponderam nas mudanças para melhor em 1999: as capitalizações implementadas em 1998 e
1999 no total de R$ 345 milhões e a desvalorização cambial a partir de janeiro de 1999, tendo a taxa de
câmbio evoluído de R$ 1,21 por dólar em 31.12.98 para R$ 1,92 por dólar em 30.09.99.
Examinando-se inicialmente a evolução da dívida líquida, subdivida em parcelas contratadas em Reais e
Dólares tem-se o seguinte:
DIVIDA LÍQUIDA
Em Reais
Em Dólares
Total
( R$ milhões )
31.12.97
31.12.98
30.09.99
626
501
469
524
357
732
1.127
993
1.089
Entre 31.12.97 e 31.12.98 a variação na dívida se deveu principalmente à capitalização do primeiro trimestre
de 1998 compensada parcialmente por variações monetárias . Nos primeiros nove meses de 1999 a variação
cambial representou acréscimo de R$ 290 milhões que foi compensado, em boa parte, pela capitalização do
primeiro trimestre de 99 e pela geração de caixa do período.
No lucro operacional antes dos efeitos da dívida(EBIT) a desvalorização cambial teve impacto positivo pois a
maior parte da receita da empresa resulta de exportações e a maior parte dos custos são incorridos em Reais.
A comparação dos primeiros nove meses de 1998 e 1999 é apresentada no quadro a seguir:
RESULTADOS ANTES DE VARIAÇÕES MONETÁRIAS
( R$ milhões )
Jan a Set/98
Jan a Set/99
Resultado antes de efeitos da dívida e impostos ( EBIT )
Despesas com juros ( líquidas )
33,1
(70,5)
134,5
(76,4)
Resultado antes de variações monetárias e impostos
(37,4)
58,1
Do quadro pode-se concluir que já em 1999, com a nova paridade cambial, excluindo-se as variações
monetárias, o resultado da empresa apresenta evolução positiva, deixando de representar uma perda para se
tornar um ganho de R$ 58 milhões em nove meses.
A geração de caixa é examinada a seguir, comparando-se os primeiros nove meses de 1998 e 1999.
GERAÇÃO DE CAIXA
milhões )
( R$
Jan a Set/98
Jan a Set/99
Resultado antes de efeitos da dívida e impostos ( EBIT )
Depreciação, exaustão e amortização
33,1
58,9
134,5
73,6
Geração de Caixa ( EBITDA )
92,0
208,1
(70,5)
(30,3)
(76,4)
(25,9)
(8,8)
105,8
Despesas com juros ( líquidas )
Investimentos
Geração de caixa após juros e investimentos
A geração de caixa nos nove primeiros meses de 1999 foi suficiente para o pagamento de juros e dos
investimentos e contribuiu para a reduzir a dívida líquida em R$ 105,8 milhões.
A produção em 1999 está em níveis normais e sustentáveis no futuro. Já o preço médio de celulose no
mercado internacional no período jan-set de 1999 está abaixo do que é geralmente considerado como preço
médio do ciclo neste mercado. No mesmo período o diferencial do preço do papel em relação à celulose
esteve em níveis inferiores à média histórica. Portanto em termos médios numa apreciação de longo prazo,
espera-se que os preços fiquem acima dos observados nos primeiros nove meses de 1999. Atualmente está
tendo início uma fase de alta do ciclo de preços do mercado de celulose.
Na análise das perspectivas futuras da empresa deve-se ainda considerar a questão da taxa cambial.
Para a Bahia Sul, em termos de resultados, variações cambiais incidem com impactos mais significativos
sobre a porção da dívida em dólares e sobre a receita das exportações. Ao final de setembro de 1999 a
primeira era de R$ 732 milhões e a segunda, anualizada, era de R$ 418 milhões. A relação entre a dívida
contratada em dólares e a receita de exportação anualizada é de 1,8 e pode ser entendida, no caso de uma
desvalorização do câmbio, como o período de tempo, medido em anos, que decorreria para que o aumento de
receita acumulada compensasse o aumento da dívida em dólares expressa em Reais decorrente desta
desvalorização. A partir daí, mantida a nova paridade cambial, o saldo acumulado no resultado passaria a ser
positivo e continuaria crescendo. Assim, uma desvalorização nominal do Real se, por um lado, acarreta
prejuízo imediato pelo impacto sobre a dívida, por outro lado, traz uma melhoria continuada na receita que em
menos de dois anos compensa totalmente o prejuízo inicial.
Outra consideração para a elaboração de cenários prováveis de taxa de câmbio para a projeção de resultados, é
a de que, no consenso de economistas, a desvalorização cambial de janeiro de 99 representou um movimento
rápido no sentido de uma desvalorização em termos reais da taxa de câmbio, que tenderia a se estabilizar em
cerca de 20 a 25%, que seria uma paridade de equilíbrio para a economia brasileira nos próximos anos. Esta
paridade em termos reais já seria suficiente para produzir os efeitos positivos nos lucros e geração de caixa da
Bahia Sul indicados anteriormente.
Para efeito de estabelecimento das perspectivas de lucro da Bahia Sul, com base na análise acima, as
conclusões são a seguir sumarizadas. A relação entre a dívida e a geração de caixa, tomando-se a dívida de
30.09.99 e a geração de caixa (EBITDA) dos nove primeiros meses, anualizada, está em 3,8 anos. Como a
taxa de juros da dívida é baixa (média de 10% ao ano) e o nível de investimentos para manutenção das
condições operacionais é, também, relativamente baixo, a geração de caixa após juros e investimentos já está
em níveis que proporcionam redução significativa do endividamento. A título de indicação do ritmo de
redução do endividamento, mantidos os parâmetros verificados nos primeiros nove meses de 1999, a geração
de caixa permitiria a liquidação da dívida total em menos de 5 anos.
Finalmente, o lucro, excluídas as variações monetárias e antes de impostos, que tomando-se o desempenho do
período jan-set de 1999, anualizado, está ao nível de R$ 80 milhões, tenderia a crescer, mantidas as demais
condições, na mesma medida da redução das despesas com juros decorrentes da redução do endividamento.